董事高管拿1.78億報(bào)酬，高中教育也是筆好生意？

3月2日，第一高中教育集團(tuán)更新了紅鯡魚版招股書，按照計(jì)劃，今晚登陸紐交所，成為又一家教育上市公司。

相比其他機(jī)構(gòu)，第一高中教育十分特殊，它把高中教育也做成了一筆生意。

這家“中國(guó)民辦高中教育海外上市第一股”生意如何？

高管拿1.78億報(bào)酬

與民辦大學(xué)相似，民辦高中收入增長(zhǎng)比較穩(wěn)定。

從招股書披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)上看，2017-2019年，第一高中集團(tuán)營(yíng)收分別為2.06億元、2.54億元、3.37億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為27.7%。截至2020年9月30日，2020年前三季度營(yíng)收2.82億元，較上年同期2.16億元增長(zhǎng)30.56%，增速較為可觀。

但是，從利潤(rùn)數(shù)據(jù)上看，2018年出現(xiàn)了非常奇怪的現(xiàn)象。

2017-2019年，其凈利潤(rùn)分別為4710萬(wàn)元、-1.69億元、3169萬(wàn)元，截至2020年9月30日，2020年前三季度凈利潤(rùn)3394萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)349.38%。除開(kāi)2018年，其余年份的利潤(rùn)表現(xiàn)都在正常范圍內(nèi)。

第一高中教育在2018年發(fā)生了什么？

根據(jù)最新的招股書，第一高中教育2018年的1.69億元凈虧損，主要來(lái)源于支付董事，高級(jí)管理人員和雇員以及某些外部顧問(wèn)，因提供服務(wù)而獲得的基于股份的報(bào)酬，共計(jì)1.78億元。

值得注意的是，這個(gè)解釋有過(guò)修改。此前第一高中教育的表述是：“由于學(xué)校擴(kuò)建帶來(lái)的教師人數(shù)增加導(dǎo)致員工成本增加，同時(shí)2018年發(fā)生的包括股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用，與以前的融資活動(dòng)有關(guān)的捐贈(zèng)費(fèi)用和交易費(fèi)用等經(jīng)營(yíng)費(fèi)用增加”。

顯然，此前的說(shuō)法是避重就輕。實(shí)際上，公司在IPO之前，并未將利潤(rùn)投入到未來(lái)發(fā)展中，比如招聘師資、升級(jí)教研等等，而是選擇管理層“坐地分利”。但如果通過(guò)獲得“基于股份的報(bào)酬”股權(quán)套現(xiàn)，為何不選在IPO之后？難道說(shuō)管理層本就不看好公司發(fā)展前景？

另外，根據(jù)招股書披露的股息政策，第一高中教育宣布派發(fā)股息2420萬(wàn)美元，并擬在2021年第一季度，將上述股息以及先前宣告但未支付的1040萬(wàn)元人民幣（合計(jì)2570萬(wàn)美元）一并完成支付。其中，支付給Longwater Topco BV （外資股東）750萬(wàn)美元，支付給其他股東1820萬(wàn)美元。

還未上市先給股東派發(fā)股息，且股息總額并不低，超過(guò)其2020年前三個(gè)季度完成的3394.6萬(wàn)元凈利潤(rùn)的7成。

除了派發(fā)股息，此次公開(kāi)發(fā)售的一些細(xì)節(jié)也令人疑惑。本次IPO，第一高中教育將發(fā)行500萬(wàn)股ADS，但同時(shí)公司股東Longwater Topco BV將出售250萬(wàn)ADS。也就是說(shuō)，本次發(fā)行的股票中，有1/3是公司股東舊股出售，其背后是否存在股東關(guān)聯(lián)套現(xiàn)？

實(shí)際上，在派發(fā)股息之外，第一家高中教育并非財(cái)大氣粗。

截至2018、2019年末和截至2020年9月30日，第一高中教育集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率分別為91.02%、86.38%、87.01%。均處于高位。

現(xiàn)金方面，截至2017、2018、2019年末，第一高中教育集團(tuán)現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額分別為5832.4萬(wàn)元、5856.4萬(wàn)元、1.53億元；截至2020年9月30日，其現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額為3.05億元。雖然現(xiàn)金逐漸增加，但規(guī)模并不算突出。

有分析指出，第一教育集團(tuán)此次IPO主要承銷團(tuán)為Benchmark Company、 老虎證券、華盛證券、復(fù)星恒利、TF International、尚乘集團(tuán)、Maxim Group LLC、寶德證券、平證證券(香港)有限公司及富途證券，多為互聯(lián)網(wǎng)系券商，未見(jiàn)大型資本方參與。加之近期美股處于調(diào)整階段，第一高中教育上市后的前景也是疑云重重。

“割肉”招生，未經(jīng)許可辦學(xué)？

對(duì)于此次上市募資的用途，第一高中教育集團(tuán)在招股書中表示，50%的資金用于建立新學(xué)校并進(jìn)行戰(zhàn)略性收購(gòu)與投資；20%的資金用于招聘杰出的教師；10%的資金用于升級(jí)信息科技系統(tǒng)，建設(shè)“智慧校園”和購(gòu)買教學(xué)設(shè)備；10%的資金用于營(yíng)運(yùn)資金和一般公司用途資金；10%的資金用于支付融資租賃公司的款項(xiàng)。

拿出一半的融資建校區(qū)，難道第一高中教育集團(tuán)學(xué)生多到已經(jīng)坐不下了嗎？

然而，據(jù)招股書中相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，第一高中教育集團(tuán)學(xué)校利用率始終較低。截至2020年9月30日，第一高中教育集團(tuán)旗下?lián)碛?9所學(xué)歷高中及高考復(fù)讀學(xué)校實(shí)體，其中4所為高考復(fù)讀學(xué)校。2017-2020年前三季度統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中，初中、高中及高考復(fù)讀學(xué)校均未招滿過(guò)。截至2020年9月30日，上述三項(xiàng)業(yè)務(wù)的注冊(cè)學(xué)生數(shù)占可容納人數(shù)的比例分別為46.2%、83.7%、62.3%。

第一高中教育甚至還需要靠降價(jià)來(lái)招納更多學(xué)員。招股說(shuō)明書顯示，2017-2020年，第一高中教育集團(tuán)不斷減少高中、初中和補(bǔ)習(xí)班的學(xué)費(fèi)。原因是希望通過(guò)價(jià)格的優(yōu)勢(shì)招納更多的生源，擁有更高的市場(chǎng)份額，并表示學(xué)費(fèi)的縮減是在考慮過(guò)各項(xiàng)開(kāi)支后得出的最終結(jié)果。

然而，第一高中教育集團(tuán)也坦言，“盡管我們的學(xué)生人數(shù)有所增加，但每名學(xué)生平均學(xué)費(fèi)的任何減少也可能對(duì)我們的收入增長(zhǎng)產(chǎn)生負(fù)面影響。我們的盈利能力取決于我們能否提高每名學(xué)生的平均學(xué)費(fèi)，提高運(yùn)營(yíng)效率”。

靠“割肉降價(jià)”實(shí)現(xiàn)“薄利多銷”，并以此促進(jìn)招生，擴(kuò)大市場(chǎng)占有率，也一定程度上反映出其品牌的市場(chǎng)認(rèn)可度仍偏低。與此同時(shí)，作為民辦高中教育集團(tuán)，一定程度上會(huì)受到“公民統(tǒng)招”等相關(guān)政策影響，已很難再通過(guò)“自主招生”等方式“掐尖錄取”，這就有可能會(huì)影響到其升學(xué)率等指標(biāo)，對(duì)于其未來(lái)發(fā)展速度、規(guī)模都或?qū)a(chǎn)生影響。

在這個(gè)背景下，第一高中教育集團(tuán)還要大規(guī)模建設(shè)新學(xué)校，真的有這個(gè)必要嗎？

更荒誕的是，在招股書風(fēng)險(xiǎn)提示中，第一高中教育集團(tuán)表示，旗下包括云南長(zhǎng)水外國(guó)語(yǔ)中學(xué)在內(nèi)的很大一部分學(xué)校不符合消防安全法律法規(guī)，未能取得消防安全許可。

其在貴州和云南的兩所學(xué)校還未取得民辦學(xué)校經(jīng)營(yíng)許可證，在未拿到經(jīng)營(yíng)許可證之前便開(kāi)始運(yùn)營(yíng)的學(xué)校，或?qū)⒈回?zé)令停止經(jīng)營(yíng)、退還所得收入，并對(duì)發(fā)起人處所得收入一倍以五倍以下罰款。

第一高中教育集團(tuán)表示，其不能保證旗下現(xiàn)有的所有學(xué)校都能更新其許可證，也不能保證新開(kāi)設(shè)的學(xué)校都能及時(shí)獲得經(jīng)營(yíng)許可證，可能會(huì)對(duì)其業(yè)務(wù)發(fā)展產(chǎn)生重大不利影響。

把高中教育做成生意，可高管拿1.78億報(bào)酬，非經(jīng)許可運(yùn)營(yíng)學(xué)校，種種不算常規(guī)的操作，能讓投資者安心嗎？

關(guān)鍵詞： 董事 高管 1 78 報(bào)酬