?盛松成對(duì)話管濤：中國(guó)經(jīng)濟(jì)全年增速或達(dá)2%以上、貨幣政策還不需要收緊

12月7日，中歐國(guó)際工商學(xué)院教授、中國(guó)人民銀行調(diào)查統(tǒng)計(jì)司原司長(zhǎng)盛松成以及中銀證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家管濤，圍繞人民幣匯率、資本項(xiàng)目開(kāi)放等問(wèn)題在鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)進(jìn)行了一場(chǎng)巔峰對(duì)話，高手過(guò)招，旁征博引，棋逢對(duì)手，句句珠璣。（詳見(jiàn)：盛松成對(duì)話管濤：人民幣匯率不存在升值周期，資本項(xiàng)目開(kāi)放時(shí)機(jī)到了？）

事實(shí)上，這場(chǎng)對(duì)話所探討的問(wèn)題不只有人民幣和資本項(xiàng)目開(kāi)放，而錄制時(shí)間將近3個(gè)小時(shí)，你來(lái)我往，簡(jiǎn)直停不下來(lái)。無(wú)論是作為主持人的鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)總監(jiān)張濤，還是兩位對(duì)話嘉賓都直呼“暢快”。

鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)繼續(xù)放送盛松成對(duì)話管濤，為市場(chǎng)提供理性、建設(shè)性、思辯性的觀點(diǎn)，為決策者提供獨(dú)立視角的政策及操作建議。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)：全年增速或達(dá)2%以上行業(yè)復(fù)蘇冷熱不均

談及中國(guó)經(jīng)濟(jì)前景，二人均指出，前三季度經(jīng)濟(jì)已實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，10月份數(shù)據(jù)也進(jìn)一步改善。只要12月不出現(xiàn)黑天鵝事件，中國(guó)四季度GDP增速能實(shí)現(xiàn)5%以上，2020年全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)超過(guò)2%。

盛松成還指出，如果四季度達(dá)到6%，全年就可以達(dá)到2.3%，最高達(dá)到2.5%。這取決于四季度投資和消費(fèi)能否繼續(xù)發(fā)力。盛松成認(rèn)為，目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)的薄弱環(huán)節(jié)，一是第三產(chǎn)業(yè)、消費(fèi)恢復(fù)還沒(méi)有達(dá)到正常水平；二是投資不及預(yù)期。

盛松成解釋到，消費(fèi)層面，不及預(yù)期主要由于疫情。一是收入增速不及預(yù)期；二是一些消費(fèi)服務(wù)業(yè)，尤其需要接觸的行業(yè)停滯，包括交通、旅游在內(nèi)。投資層面，房地產(chǎn)投資增速仍然超10%，不過(guò)，基建投資和制造業(yè)投資略顯乏力。

盛松成指出，第三季度投資占GDP比重超過(guò)50%，在正常年份這已經(jīng)是高水平。但歷史上，當(dāng)經(jīng)濟(jì)受到比較大沖擊時(shí)，投資往往會(huì)起比較大的作用。

管濤從具體措施方面指出中國(guó)經(jīng)濟(jì)的三大薄弱環(huán)節(jié)所在：第一，還是要堅(jiān)持內(nèi)外銷(xiāo)并舉；第二，疫情防控常態(tài)化抑制了中國(guó)第三產(chǎn)業(yè)復(fù)蘇；第三，還是消費(fèi)問(wèn)題。

盡管從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)上看，中國(guó)凈出口復(fù)蘇超預(yù)期，但管濤強(qiáng)調(diào)，這一輪的出口復(fù)蘇和往年不太一樣，呈現(xiàn)不均衡、不平衡的復(fù)蘇。出口正增長(zhǎng)的商品章數(shù)還沒(méi)達(dá)到往常水平，這意味著中國(guó)存在結(jié)構(gòu)性失業(yè)問(wèn)題，行業(yè)復(fù)蘇冷熱不均，因此要注意那些可能被總量數(shù)據(jù)掩蓋掉的一些行業(yè)、部門(mén)的困難，注意“沉默的大多數(shù)”。

管濤與盛松成一樣關(guān)注到消費(fèi)問(wèn)題。管濤指出，與西方國(guó)家的救助路徑不同，中國(guó)直接到家庭手上的錢(qián)比較有限，因此中國(guó)應(yīng)該關(guān)注一些弱勢(shì)群體，通過(guò)改革手段完善中國(guó)財(cái)稅體制，要讓財(cái)稅體制加大轉(zhuǎn)移支付功能，發(fā)揮公共服務(wù)功能。

貨幣政策要收緊？明年上半年前不需要

2020年為應(yīng)對(duì)疫情，中國(guó)央行推出了一系列強(qiáng)有力的貨幣政策工具和相關(guān)措施。時(shí)至2020年末，市場(chǎng)已經(jīng)在探討貨幣政策退出與退出時(shí)機(jī)的問(wèn)題。

財(cái)政部原部長(zhǎng)樓繼偉11月曾表示，盡管“就全球范圍而言，寬松政策退出為時(shí)尚早”，但“中國(guó)在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇上走在前面，已經(jīng)到了研究前期部分貨幣政策有序退出的時(shí)候”。

盛松成旗幟鮮明地表示：“在目前，甚至明年上半年，中國(guó)都不需要進(jìn)一步收緊貨幣政策?！?/p>

相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)說(shuō)，中國(guó)一開(kāi)始就沒(méi)有大放水，而主要是采取了精準(zhǔn)滴灌。第二，明年也是很重要、很關(guān)鍵的。第三，金融是為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)，現(xiàn)在是企業(yè)比還沒(méi)有復(fù)工復(fù)產(chǎn)的時(shí)候?qū)Y金的需求更強(qiáng)、對(duì)利率更敏感。

管濤并未正面回答收緊與否的問(wèn)題，但他也指出，央行明確了堅(jiān)持“正常貨幣政策”，此外我們?nèi)匀幻媾R著國(guó)內(nèi)、國(guó)際的不確定性，短期內(nèi)不論財(cái)政政策、貨幣政策出現(xiàn)大的波動(dòng)，都可能不利于穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境。他也提出，由于前期精準(zhǔn)滴灌，這次貨幣政策轉(zhuǎn)向不如之前緊迫。管濤還提出，要避免政策懸崖。短期內(nèi)政策出現(xiàn)大的變化，會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)、恢復(fù)產(chǎn)生不必要的擾動(dòng)。

管濤指出，前期，在疫情應(yīng)對(duì)中，中國(guó)采取一些階段性的寬松貨幣政策，出現(xiàn)了一些溢出效應(yīng)。這時(shí)候更多應(yīng)該發(fā)揮金融調(diào)控的雙支柱作用，貨幣政策考慮增長(zhǎng)、就業(yè)和物價(jià)穩(wěn)定；宏觀審慎和其他金融監(jiān)管政策配合，來(lái)打擊資金空轉(zhuǎn)資產(chǎn)泡沫。

盛松成表示，根據(jù)其對(duì)最近中國(guó)社會(huì)融資規(guī)模的分析，并未發(fā)現(xiàn)大規(guī)模資金空轉(zhuǎn)的跡象。

所謂資金空轉(zhuǎn)，就是資金在整個(gè)大金融體系內(nèi)轉(zhuǎn)但沒(méi)轉(zhuǎn)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)去，結(jié)果就會(huì)導(dǎo)致貨幣供應(yīng)鏈增加，以及利率提高，每轉(zhuǎn)一次利率就要提高一次。

“委托貸款、信托貸款、表外融資等規(guī)模在縮小，直接融資規(guī)模在增加。這說(shuō)明中國(guó)的貨幣供量、融資結(jié)構(gòu)在改善?！笔⑺沙杀硎荆谶@樣的情況下，實(shí)在想不出中國(guó)有哪一點(diǎn)現(xiàn)在需要收緊貨幣政策。

對(duì)于貨幣政策制定與調(diào)整，二人都贊成央行立場(chǎng)：堅(jiān)持正常的貨幣政策空間，保持流動(dòng)性合理充裕，圍繞服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)來(lái)設(shè)計(jì)貨幣政策。

中央明確“完善跨周期調(diào)節(jié)的設(shè)計(jì)和機(jī)制安排”，這給貨幣政策帶來(lái)了巨大挑戰(zhàn)。管濤指出，“跨周期”是指短期經(jīng)濟(jì)收縮和長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張這兩個(gè)周期的疊加，挑戰(zhàn)在于能否用沿用傳統(tǒng)的逆周期思路進(jìn)行調(diào)節(jié)。

二位還建言，希望央行就預(yù)期引導(dǎo)方面進(jìn)一步加強(qiáng)和改進(jìn)，便于市場(chǎng)更好地來(lái)理解貨幣政策操作，減少不必要的預(yù)期擾動(dòng)，造成市場(chǎng)的過(guò)度波動(dòng)。

以下為對(duì)話實(shí)錄，鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)精編以饗讀者：

張濤：在全球疫情中，中國(guó)經(jīng)濟(jì)一直恢復(fù)比較快，前三季度已經(jīng)實(shí)現(xiàn)0.7%的正增長(zhǎng)，大家普遍預(yù)計(jì)四季度經(jīng)濟(jì)會(huì)繼續(xù)向好，全年GDP在2%左右，也是全球唯一正增長(zhǎng)的主要經(jīng)濟(jì)體。想問(wèn)兩位老師，現(xiàn)在的中國(guó)經(jīng)濟(jì)還需要彌補(bǔ)哪些薄弱環(huán)節(jié)？

盛松成：先簡(jiǎn)單地從經(jīng)濟(jì)開(kāi)始講起。我認(rèn)為，整體經(jīng)濟(jì)持續(xù)穩(wěn)定恢復(fù)，主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)逐月回升。10月份與9月份相比，有幾個(gè)比較亮眼數(shù)據(jù)：

第一，規(guī)模以上工業(yè)增加值保持6.9%的增速，增速較快；第二，固定資產(chǎn)投資也明顯改善，尤其是制造業(yè)投資有所回升。10月制造業(yè)投資同比增速3.7%，這比9月份的3%提高了0.7個(gè)百分點(diǎn)，這表明經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的內(nèi)在動(dòng)力增強(qiáng)；第三，消費(fèi)領(lǐng)域的餐飲收入同比正增長(zhǎng)0.8%，增速年內(nèi)首次轉(zhuǎn)正，商品銷(xiāo)售零售增長(zhǎng)是4.8%，連續(xù)四個(gè)月正增長(zhǎng)，這意味著，中國(guó)的消費(fèi)正在恢復(fù)。

今年，中國(guó)是主要經(jīng)濟(jì)體中唯一正增長(zhǎng)的國(guó)家。不出現(xiàn)極端情況下，中國(guó)2020年全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)超過(guò)2%。如果四季度達(dá)到6%，全年就可以達(dá)到2.3%，最高達(dá)到2.5%，這就看四季度的投資和消費(fèi)，能否繼續(xù)發(fā)力。

還有哪些薄弱環(huán)節(jié)需要彌補(bǔ)？

第一，第三產(chǎn)業(yè)、消費(fèi)的恢復(fù)還沒(méi)有達(dá)到正常水平。

第三季度，一、二、三產(chǎn)業(yè)增加值同比分別增長(zhǎng)3.9%、6%和4.3%，增速比2019年同期分別提高1.2個(gè)百分點(diǎn)、提高0.8個(gè)百分點(diǎn)和下降2.8個(gè)百分點(diǎn)。三產(chǎn)與消費(fèi)密切相聯(lián)，也就是說(shuō)，中國(guó)消費(fèi)還是薄弱環(huán)節(jié)，三產(chǎn)的增長(zhǎng)還未恢復(fù)到正常年份的水平。

雖然，三季度消費(fèi)拉動(dòng)GDP增速恢復(fù)情況已明顯超過(guò)前幾個(gè)季度，但仍低于往年水平。最近幾年，消費(fèi)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)基本保持在50%以上，且越來(lái)越高，2019年達(dá)到57.8%。但今年1-10月份累計(jì)來(lái)看，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比負(fù)增長(zhǎng)是5.9%，仍然處于負(fù)增長(zhǎng)。

第二個(gè)投資不及預(yù)期。

第三季度GDP增長(zhǎng)4.9%，其中有2.6個(gè)百分點(diǎn)是來(lái)自于投資，消費(fèi)和凈出口分別拉動(dòng)GDP增長(zhǎng)1.7個(gè)和0.6個(gè)百分點(diǎn)。大家有一些共同看法：凈出口超預(yù)期，同比增長(zhǎng)12.2%，創(chuàng)2007年以來(lái)新高；投資比預(yù)期低，第二季度投資對(duì)GDP增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)是5個(gè)百分點(diǎn)；GDP增速不及預(yù)期。第一季度GDP同比增速是-6.8%，第二季度GDP正增長(zhǎng)3.2%，這是一個(gè)V型反彈，因此預(yù)期中第三季度應(yīng)該再高一點(diǎn)，大部分人預(yù)測(cè)是在5%或者5%以上

我們現(xiàn)在拆開(kāi)來(lái)看投資和消費(fèi)不及預(yù)期背后的原因。

消費(fèi)層面，不及預(yù)期主要由于疫情。一是收入增速不及預(yù)期；二是一些消費(fèi)服務(wù)業(yè)，尤其需要接觸的行業(yè)停滯，包括交通、旅游在內(nèi)。

投資層面，出乎大家預(yù)料的是，盡管中國(guó)有三道紅線，但房地產(chǎn)投資在10月仍同比增速12.7%。不過(guò)，基建投資和制造業(yè)投資略顯乏力。

1-10月份，制造業(yè)投資是-5.3%，仍然為負(fù)，所以最終，經(jīng)濟(jì)投資是否能起來(lái)，關(guān)鍵是制造業(yè)發(fā)展?；ㄍ顿Y三季度增速4.4%，但投資仍不及預(yù)期。原因一方面與地方政府資金不多、資金來(lái)源有一定關(guān)系；另一個(gè)方面是特別國(guó)債、專項(xiàng)債券發(fā)行后到真正投資還有一段時(shí)間的間隔。

第三季度投資占GDP比重超過(guò)50%，在正常年份這已經(jīng)是高水平。但歷史上，當(dāng)經(jīng)濟(jì)受到比較大沖擊時(shí)，投資往往會(huì)起比較大的作用。最明顯兩個(gè)例子：一個(gè)是2003年非典時(shí)期，中國(guó)的投資在GDP中占比高達(dá)70%；另一個(gè)是2008年國(guó)際金融危機(jī)后，中國(guó)2009年的投資占比高達(dá)86.5%；凈出口是-42.6%。顯然，中國(guó)這個(gè)時(shí)候要靠投資拉動(dòng)。

其實(shí)，我對(duì)今年中國(guó)整體經(jīng)濟(jì)比較樂(lè)觀，中國(guó)全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)會(huì)超過(guò)2%；而在消費(fèi)恢復(fù)較好、投資上去、凈出口不錯(cuò)的情況下，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有可能達(dá)到2.5%。

張濤：盛老師對(duì)經(jīng)濟(jì)預(yù)期偏樂(lè)觀，但也談到了不足之處。我們聽(tīng)一下管濤老師的看法。

管濤：我和盛老師背景相近，都是搞統(tǒng)計(jì)工作的。我就做幾點(diǎn)補(bǔ)充：

今年中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)是大概率事件，成績(jī)來(lái)之不易。中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是一個(gè)教科書(shū)式的典型復(fù)蘇，把疫情控制住以后，在適當(dāng)?shù)暮暧^政策支持下，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇是可預(yù)期。

從產(chǎn)業(yè)端來(lái)看，第一、二產(chǎn)業(yè)在第三季度增速已超過(guò)2019年的水平，恢復(fù)正常。第三產(chǎn)業(yè)二季度開(kāi)始也是正增長(zhǎng)，但仍弱于正常水平，但也是正增長(zhǎng)。從需求端來(lái)看，三季度也在逐步地修復(fù)，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)拉動(dòng)作用也由負(fù)轉(zhuǎn)正。進(jìn)入四季度以來(lái)，從10月最新各方面的數(shù)據(jù)來(lái)看，不論是三大產(chǎn)業(yè)，還是三大需求都進(jìn)一步改善。

因此，中國(guó)第四季度經(jīng)濟(jì)增速進(jìn)一步加快，是一個(gè)大概率事件。只要是12月不出現(xiàn)黑天鵝而至復(fù)蘇中斷，四季度GDP大概率能實(shí)現(xiàn)5%以上的同比正增長(zhǎng)，全年經(jīng)濟(jì)能實(shí)現(xiàn)2%以上。

而中國(guó)經(jīng)濟(jì)需要彌補(bǔ)的薄弱環(huán)節(jié)有三個(gè)。

第一，中國(guó)還是要堅(jiān)持內(nèi)外銷(xiāo)并舉。

中國(guó)這一輪復(fù)蘇出口表現(xiàn)超預(yù)期，確實(shí)超乎絕大部分人的預(yù)期。而這背后主要原因是疫情的錯(cuò)峰效應(yīng)，主要由三大因素導(dǎo)致：一是疫情防控物資出口的需求大增；二是受益于宅經(jīng)濟(jì)，中國(guó)的電子產(chǎn)品出口大增；三是訂單的轉(zhuǎn)移效應(yīng)，一些新興市場(chǎng)停工停產(chǎn)，但中國(guó)是全產(chǎn)業(yè)鏈的復(fù)工復(fù)產(chǎn)，因此最近一段時(shí)間，越來(lái)越多發(fā)展中國(guó)家的訂單向中國(guó)轉(zhuǎn)移。

有意思的是，中國(guó)這一輪的出口復(fù)蘇和往年不太一樣。今年，它是一個(gè)不均衡、不平衡的復(fù)蘇。按照海關(guān)對(duì)商品的分類，22大類98章商品。盡管今年前三季度，出口累計(jì)同比增速已經(jīng)是正增長(zhǎng)，但是正增長(zhǎng)的出口商品章數(shù)只占到38%，相關(guān)商品的出口額占72%。2017年-2019年出口正增長(zhǎng)的商品章數(shù)占到約八成，出口額占到約九成。不過(guò)可以看到明顯恢復(fù)，九月同比正增長(zhǎng)的出口商品章數(shù)已占近60%，相關(guān)商品總額占到90%，

但從出口商品章數(shù)來(lái)看，中國(guó)還是沒(méi)有達(dá)到往常水平。這意味著什么？意味著中國(guó)有結(jié)構(gòu)性失業(yè)問(wèn)題，也就是行業(yè)復(fù)蘇冷熱不均。當(dāng)然不排除未來(lái)隨著出口景氣的進(jìn)一步擴(kuò)散，受益產(chǎn)品、行業(yè)會(huì)越來(lái)越多，但若一些行業(yè)不能夠順利地轉(zhuǎn)產(chǎn)，可能外需復(fù)蘇對(duì)其幫助是有限的，所以我們要注意“沉默的大多數(shù)”，注意可能被總量數(shù)據(jù)掩蓋掉的一些行業(yè)、部門(mén)的困難。

在這樣的情況下，行業(yè)還是要按照國(guó)家政策，推動(dòng)內(nèi)外銷(xiāo)并舉，完善內(nèi)外貿(mào)一體化的調(diào)控體系，推進(jìn)“同線同標(biāo)同治”。同時(shí)，由于近期匯率波動(dòng)比較大，有一些企業(yè)不得不向內(nèi)銷(xiāo)轉(zhuǎn)變，來(lái)對(duì)沖匯率波動(dòng)影響，所以出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷(xiāo)，這是一個(gè)很長(zhǎng)期的工作。

第二，疫情防控常態(tài)化抑制了中國(guó)第三產(chǎn)業(yè)復(fù)蘇。

四季度，國(guó)內(nèi)仍有一些零星疫情發(fā)生，海外疫情輸入的壓力也仍然很大。所以疫情防控常態(tài)化對(duì)中國(guó)第三產(chǎn)業(yè)的復(fù)蘇還會(huì)有一定的抑制作用。

在第三季度，第三產(chǎn)業(yè)增速仍低于去年的同期水平。從行業(yè)分類來(lái)看，主要是住宿餐飲業(yè)、租賃、商務(wù)服務(wù)業(yè)的GDP仍是同比負(fù)增長(zhǎng)。不僅沒(méi)有報(bào)復(fù)性補(bǔ)償性增長(zhǎng)，也沒(méi)有到正增長(zhǎng)這個(gè)水平。這意味著，疫情防控常態(tài)化對(duì)于中國(guó)接觸性、聚集性服務(wù)業(yè)的復(fù)工復(fù)產(chǎn)還是存在很大影響。

這一輪經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇過(guò)程中，這些行業(yè)未來(lái)可能會(huì)面臨長(zhǎng)期的“難以正?；?，相關(guān)行業(yè)可能會(huì)存在較大的發(fā)展困難，特別是這些行業(yè)的中小微企業(yè)。中國(guó)應(yīng)該有一些針對(duì)性的措施，比如職業(yè)再培訓(xùn)、轉(zhuǎn)產(chǎn)，或者增加一些民生支出方面的保障，否則還有可能影響消費(fèi)復(fù)蘇。

第三是消費(fèi)的問(wèn)題。

雙循環(huán)發(fā)展格局下，內(nèi)循環(huán)主要是要擴(kuò)大最終消費(fèi)。實(shí)際上，中國(guó)這一次宏觀政策救助跟西方不太一樣。西方主要是救家庭、救企業(yè)；中國(guó)主要是通過(guò)穩(wěn)住企業(yè)保住就業(yè)，進(jìn)而來(lái)促進(jìn)有效消費(fèi)。所以，中國(guó)直接到家庭手上的錢(qián)比較有限。中國(guó)應(yīng)該關(guān)注一些弱勢(shì)群體，通過(guò)改革手段完善中國(guó)財(cái)稅體制，要讓財(cái)稅體制加大轉(zhuǎn)移支付功能，發(fā)揮公共服務(wù)功能。

盛松成：我再補(bǔ)充一點(diǎn)。

第三產(chǎn)業(yè)總共有15個(gè)行業(yè)，不同行業(yè)受到?jīng)_擊和恢復(fù)的程度也都不同。疫情以來(lái)，第三產(chǎn)業(yè)當(dāng)中有些部門(mén)反而恢復(fù)得比較快，甚至談不上恢復(fù)，一開(kāi)始就增長(zhǎng)比較快。

第一是金融行業(yè)。金融行業(yè)從一開(kāi)始就是正增長(zhǎng)，金融行業(yè)對(duì)GDP的貢獻(xiàn)不管是一季度、二季度還是三季度，都相當(dāng)高，這也很正常。因?yàn)榻鹑诳梢赃h(yuǎn)程辦公，所以它受到?jīng)_擊相對(duì)比較少；同時(shí)越是經(jīng)濟(jì)受到?jīng)_擊時(shí)期，對(duì)金融的需求就越是大，因此金融對(duì)第三產(chǎn)業(yè)和整個(gè)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇起到相當(dāng)大的作用。

第二是信息傳輸、電商等科技行業(yè)在這一次疫情中，反而轉(zhuǎn)危為機(jī)，成為發(fā)展契機(jī)。也就是說(shuō)，線下消費(fèi)遇到的困難由線上消費(fèi)彌補(bǔ)了。遠(yuǎn)程辦公、信息產(chǎn)業(yè)等，疫情在一定程度上改變了人們的生活方式，現(xiàn)在成為他們發(fā)展比較好的契機(jī)。而疫情以后，這個(gè)狀態(tài)還會(huì)保持下去。

張濤：對(duì)于中國(guó)的貨幣政策，現(xiàn)在有很多預(yù)期。比如，明年一季度之后，貨幣政策可能會(huì)收緊，二位怎么看？市場(chǎng)利率是否會(huì)進(jìn)一步上新？在金融風(fēng)險(xiǎn)防范的背景下，是否應(yīng)該收緊貨幣政策？

管濤：首先，央行表態(tài)很清楚，堅(jiān)持正常貨幣政策。市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕，既不讓市場(chǎng)缺錢(qián)，也不讓市場(chǎng)的錢(qián)溢出來(lái)。

第二，我們面臨著國(guó)內(nèi)、國(guó)際的不確定。

疫情爆發(fā)之前，中國(guó)本身經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力，現(xiàn)在不能夠確定的是：疫情能否把下行壓力全部化解？中國(guó)已經(jīng)回到合理增長(zhǎng)區(qū)間了嗎？

外部環(huán)境的不確定，也會(huì)對(duì)中國(guó)也會(huì)帶來(lái)影響。國(guó)際貨幣基金組織在10月份做了一個(gè)預(yù)測(cè)，疫情可能會(huì)造成的中期損失是28萬(wàn)億元，分?jǐn)偟礁鲊?guó)。在這樣的情況下，中國(guó)短期內(nèi)不論財(cái)政政策、貨幣政策出現(xiàn)大的波動(dòng)，都可能不利于穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期，優(yōu)化營(yíng)商環(huán)境。

第三，中國(guó)這次疫情應(yīng)對(duì)與2008年有很大的不同，財(cái)政政策、貨幣政策都保持了定力，避免是大水漫灌。

這次中國(guó)貨幣政策從寬松到收緊，不像2008年、2009年那次那么緊迫。2009年M2、社融比2008年上漲十多個(gè)百分點(diǎn)，然后在2010年又突然大幅回落。但這一次，M2和社融只是比2019年漲了3個(gè)百分點(diǎn)，宏觀杠桿率階段性上升，主要原因還不是因?yàn)榧痈軛U，不是分子增加，而是經(jīng)濟(jì)衰退后面的經(jīng)濟(jì)下行，分母出了問(wèn)題。

在這樣的情況下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)以后，二、三季度宏觀杠桿率的上升趨勢(shì)逐步收斂。第一季度增加十多個(gè)百分點(diǎn)；第二季度只增加7個(gè)來(lái)百分點(diǎn)；到了第三季度只增加3個(gè)多百分點(diǎn)。可以預(yù)計(jì)，第四季度還會(huì)進(jìn)一步收斂。這樣的情況下，明年如果經(jīng)濟(jì)反彈，中國(guó)保持一個(gè)適度、穩(wěn)健的貨幣政策，可以維持杠桿率的基本穩(wěn)定。

前期，在疫情應(yīng)對(duì)中，中國(guó)采取一些階段性的寬松貨幣政策，出現(xiàn)了一些溢出效應(yīng)。但央行一再?gòu)?qiáng)調(diào)，不要再做錢(qián)生錢(qián)的生意，要服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。但在這方面，更多應(yīng)該發(fā)揮金融調(diào)控的雙支柱作用，貨幣政策考慮增長(zhǎng)、就業(yè)和物價(jià)穩(wěn)定；宏觀審慎和其他金融監(jiān)管政策配合，來(lái)打擊資金空轉(zhuǎn)資產(chǎn)泡沫。

劉國(guó)強(qiáng)副行長(zhǎng)在11月的國(guó)信辦新聞發(fā)布會(huì)上，專門(mén)提到階段性的貨幣政策要退出，但不是為了退出而退出，還是要圍繞服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求，根據(jù)經(jīng)濟(jì)狀況考慮退出的時(shí)機(jī)和節(jié)奏。

另外要特別強(qiáng)調(diào)的是，中國(guó)要避免政策懸崖。短期內(nèi)政策出現(xiàn)大的變化，會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)、恢復(fù)產(chǎn)生不必要的擾動(dòng)。所以央行立場(chǎng)比較明確，堅(jiān)持正常的貨幣政策空間，保持流動(dòng)性合理充裕，圍繞服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)來(lái)設(shè)計(jì)貨幣政策。

盛松成：我補(bǔ)充兩點(diǎn)。第一，現(xiàn)在的貨幣政策完全符合“穩(wěn)健的貨幣政策靈活適度”這個(gè)提法，與中國(guó)現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)發(fā)展相適應(yīng)。第二，貨幣政策在一段時(shí)間內(nèi)——不是今年四季度、也不是明年上半年，都不需要進(jìn)一步收緊。

最近，易綱行長(zhǎng)撰寫(xiě)的文章里提到：“盡可能長(zhǎng)時(shí)間實(shí)施正常貨幣政策，促進(jìn)居民儲(chǔ)蓄和收入合理增長(zhǎng)”。首先，他肯定了中國(guó)現(xiàn)在實(shí)施的貨幣政策就是正常貨幣政策；然后，他說(shuō)“盡可能長(zhǎng)時(shí)間”，也就是說(shuō)現(xiàn)在的正常貨幣政策要盡可能地長(zhǎng)時(shí)間地實(shí)施下去。但他并沒(méi)有說(shuō)中國(guó)現(xiàn)在的貨幣政策是寬松的。

第一，相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家來(lái)說(shuō)，中國(guó)一開(kāi)始就沒(méi)有大放水，而主要是采取了精準(zhǔn)滴灌。

當(dāng)時(shí)，中國(guó)采取企業(yè)貸款應(yīng)延盡延、還有增加信用貸款等政策，這些都是精準(zhǔn)滴灌，而不是大水漫灌，中國(guó)人民銀行資產(chǎn)負(fù)債表沒(méi)有擴(kuò)張，只有一些小變動(dòng)。降準(zhǔn)提高了貨幣乘數(shù)，貨幣供應(yīng)量就增加了，但貨幣供應(yīng)量還保持在比較適度的范圍內(nèi)。

貨幣供應(yīng)量的適度與否應(yīng)該和GDP相比。中國(guó)GDP剛剛轉(zhuǎn)正，從這個(gè)角度講，貨幣供應(yīng)量較多；但如果沒(méi)有這樣的貨幣供應(yīng)量，GDP不可能轉(zhuǎn)正。

第二，明年也是很重要、很關(guān)鍵的。

因?yàn)榻衲甑幕鶖?shù)低，大家都估計(jì)明年GDP可能會(huì)在一季度會(huì)達(dá)到兩位數(shù)，明年全年可能達(dá)到7%—8%甚至9%。在這樣的情況下，貨幣供應(yīng)量也不需要收縮。

第三，金融是為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)。

中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程既比較平緩、穩(wěn)定，又在逐漸地加速，并沒(méi)有大起大落，這和財(cái)政政策、貨幣政策都有直接關(guān)系。另外，現(xiàn)在是企業(yè)需要用錢(qián)的時(shí)候，企業(yè)比還沒(méi)有復(fù)工復(fù)產(chǎn)的時(shí)候?qū)Y金的需求更強(qiáng)、對(duì)利率更敏感。

也就是說(shuō)，在目前，甚至明年上半年，中國(guó)都不應(yīng)該收緊貨幣。任何矛盾都有主要方面和次要方面，現(xiàn)在中國(guó)矛盾主要方面在經(jīng)濟(jì)發(fā)展，而不是通貨膨脹。中國(guó)現(xiàn)在通貨膨脹非常低，核心通貨膨脹0.5%，已經(jīng)兩個(gè)月了，CPI也是0.5%，而PPI是-2.1%，連續(xù)兩個(gè)月都是負(fù)的。在這樣的情況下，中國(guó)現(xiàn)在沒(méi)有收緊貨幣政策的理由。

只有在經(jīng)濟(jì)過(guò)熱情況下，才應(yīng)收緊貨幣政策。經(jīng)濟(jì)過(guò)熱主要表現(xiàn)在兩方面：物價(jià)上漲，或者資產(chǎn)價(jià)格上漲。目前這些在中國(guó)都沒(méi)有出現(xiàn)。

這一次中央做得非常正確，經(jīng)濟(jì)受到再大沖擊，還是堅(jiān)持住房不炒。10月的全國(guó)房?jī)r(jià)的平均漲幅低于居民收入漲幅，這說(shuō)明資金并沒(méi)有大量地到房地產(chǎn)去。

另外，如果有資金空轉(zhuǎn)，那貨幣政策也要收緊。但根據(jù)我對(duì)最近中國(guó)社會(huì)融資規(guī)模的分析，并未發(fā)現(xiàn)大規(guī)模資金空轉(zhuǎn)的跡象。

所謂資金空轉(zhuǎn)，就是資金在整個(gè)大金融體系內(nèi)轉(zhuǎn)但沒(méi)轉(zhuǎn)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)去，結(jié)果就會(huì)導(dǎo)致貨幣供應(yīng)鏈增加，以及利率提高，每轉(zhuǎn)一次利率就要提高一次。但委托貸款、信托貸款、表外融資等規(guī)模在縮小，直接融資規(guī)模在增加。這說(shuō)明中國(guó)的貨幣供量、融資結(jié)構(gòu)在改善。在這樣的情況下，實(shí)在想不出中國(guó)有哪一點(diǎn)現(xiàn)在需要收緊貨幣政策。從今年四季度到明年上半年，都不存在這個(gè)問(wèn)題。

前一段時(shí)間，華晨和永煤等國(guó)企的債券違約引起市場(chǎng)利率上升，導(dǎo)致大家恐慌；同時(shí)市場(chǎng)上都在議論貨幣政策會(huì)不會(huì)收緊。這兩個(gè)聲音疊加，就引起了大家對(duì)債券的拋售，債券越拋售其價(jià)格越低，利率越高，違約率也越高。在這樣的情況下，貨幣政策更不應(yīng)該收緊。前段時(shí)間利率上行，央行連續(xù)幾次逆回購(gòu)，增加了4000多億流動(dòng)性資金，說(shuō)明中央銀行也想維持金融市場(chǎng)穩(wěn)定。

還有一點(diǎn)，中國(guó)的利率非常高，十年期國(guó)債收益率已經(jīng)到3.3%，貨幣市場(chǎng)利率DR007也比較高，7天期回購(gòu)利率已經(jīng)達(dá)到3.1027%。因?yàn)槔屎土鲃?dòng)性是完全連在一起的，如果繼續(xù)再收緊貨幣政策，最后的結(jié)果會(huì)怎么樣？

特別需要澄清的是，大家覺(jué)得出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該收緊，是完全錯(cuò)誤的；出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)恰恰不應(yīng)該收緊。

1929年-1933年資本主義大經(jīng)濟(jì)危機(jī)時(shí)，美國(guó)胡佛政府完全秉持所謂市場(chǎng)化原則，不僅不干預(yù)而且還收緊貨幣，導(dǎo)致危機(jī)惡化，這是對(duì)金融、對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)調(diào)控的一個(gè)教訓(xùn)。而2008年恰恰相反。2008年，國(guó)際金融危機(jī)的時(shí)候，美聯(lián)儲(chǔ)立馬大放水，在短短幾年內(nèi)資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張到4.5萬(wàn)億，擴(kuò)張了5倍，美國(guó)經(jīng)濟(jì)在2009年就開(kāi)始有所恢復(fù)。也就是說(shuō)，在出現(xiàn)危機(jī)的時(shí)候，尤其是個(gè)別或者個(gè)別企業(yè)出現(xiàn)危機(jī)的時(shí)候，更不能夠收緊。這個(gè)時(shí)候一收緊，就會(huì)成為壓在駱駝身上的最后一根稻草。

我覺(jué)得，貨幣緊縮政策和風(fēng)險(xiǎn)防范并不是同一回事。而中很多研究都恰恰是反方向。中國(guó)現(xiàn)在的貨幣政策，恰恰是最好的時(shí)候。

另外，國(guó)家非常希望發(fā)揮財(cái)政政策的作用，但財(cái)政政策的空間并不是很大了——并不是國(guó)家不想發(fā)債，不想提高赤字率，而是由于疫情導(dǎo)致企業(yè)的稅收也少了，抗疫也需要財(cái)政支出，財(cái)政政策需要錢(qián)。在這種情況下，貨幣政策更不應(yīng)該收緊。

我的觀點(diǎn)是，貨幣政策應(yīng)該維持現(xiàn)在這樣，既不是大水漫灌，也不是過(guò)度緊縮。通俗地，“讓子彈再飛一會(huì)兒”，讓現(xiàn)在的貨幣政策再飛一會(huì)兒。

另外，現(xiàn)在收緊貨幣政策對(duì)匯率也很不利。剛才說(shuō)到，人民幣匯率也不希望短期過(guò)快升值。

最后，不同于財(cái)政政策，貨幣政策可以短期調(diào)控也可以長(zhǎng)期調(diào)控，但大部分是短期調(diào)控。也就是走一步看一步，但中國(guó)的貨幣政策目標(biāo)又非常多，政策方向把控確實(shí)不易。

總的來(lái)說(shuō)，中國(guó)現(xiàn)在的貨幣政策是比較符合當(dāng)前和未來(lái)一段時(shí)間的中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的時(shí)機(jī)情況，并不需要進(jìn)行大的變動(dòng)，因?yàn)橐婚_(kāi)始中國(guó)就沒(méi)有大放水。如果要說(shuō)收緊，那也是小幅收緊、回歸正常。

張濤：謝謝盛老師的發(fā)言，讓子彈飛一會(huì)兒的形容也非常貼切，幫助市場(chǎng)也更加理解監(jiān)管邏輯。

管濤：補(bǔ)充兩點(diǎn)。

第一，中央提出“完善跨周期調(diào)節(jié)的設(shè)計(jì)和機(jī)制安排”。一般我們講“逆周期調(diào)節(jié)”，緩解短期經(jīng)濟(jì)下行時(shí)的壓力；而“跨周期”是指短期經(jīng)濟(jì)收縮和長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張這兩個(gè)周期的疊加，這時(shí)候能否用沿用傳統(tǒng)的逆周期思路，這是我們貨幣政策當(dāng)前面臨的一個(gè)巨大的挑戰(zhàn)。最近，國(guó)際組織一再呼吁別把經(jīng)濟(jì)反彈混淆為經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，這對(duì)我們?cè)趺礃永斫庋胄械牟僮魇侵陵P(guān)重要。

第二，最近一段時(shí)間，大家對(duì)央行的貨幣政策有很多解讀。這一定程度上反映，中國(guó)要進(jìn)一步加強(qiáng)貨幣政策溝通。易綱行長(zhǎng)《建設(shè)現(xiàn)代中央銀行制度》中，專門(mén)談到溝通問(wèn)題。文章提到，要增強(qiáng)貨幣政策操作的規(guī)則性和透明度，建立制度化的貨幣政策溝通機(jī)制有效管理和引導(dǎo)預(yù)期。我們期待央行就預(yù)期引導(dǎo)方面會(huì)進(jìn)一步加強(qiáng)和改進(jìn)，便于市場(chǎng)更好地來(lái)理解貨幣政策操作，減少不必要的預(yù)期擾動(dòng)，造成市場(chǎng)的過(guò)度波動(dòng)。剛才盛老師也提到了，市場(chǎng)對(duì)央行的政策把握可能出現(xiàn)一些偏差，造成不必要影響,影響貨幣政策傳導(dǎo)效果。

盛松成：管濤老師講的非常好，這叫做“窗口指導(dǎo)”。這是央行長(zhǎng)期以來(lái)堅(jiān)持也希望做到的，但還有很多做得不夠的地方。窗口指導(dǎo)可以說(shuō)是一個(gè)無(wú)本萬(wàn)利的事情，有時(shí)候不需要采取措施，只要一說(shuō)話，大家的預(yù)期馬上就會(huì)變化。

但在中國(guó)，“窗口指導(dǎo)”方法的運(yùn)用比較難，和美國(guó)比還有段距離。中國(guó)央行必須非常謹(jǐn)慎，因?yàn)槭袌?chǎng)會(huì)有各種各樣不同的理解，用得不好市場(chǎng)又理解過(guò)了。

易綱行長(zhǎng)特別強(qiáng)調(diào)透明度的問(wèn)題，就是讓市場(chǎng)知道。市場(chǎng)最怕的就是不知道，然后突然變化。我確信我們的中央銀行以后會(huì)在這方面做得更好。

張濤：二位聊得非常暢快，也非常精彩。特別感謝兩位老師的精彩分享與討論，同時(shí)也感謝兩位老師對(duì)鳳凰網(wǎng)財(cái)經(jīng)的支持。

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