固定收益專題報(bào)告：價(jià)格維度下如何挖掘地產(chǎn)債

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核心觀點(diǎn)：

我們選取136 家發(fā)債房企作為本次研究的樣本，其中上市公司53 家，非上市公司83 家；按企業(yè)性質(zhì)來分，中央國有企業(yè)25 家，地方國有企業(yè)69 家，非國有企業(yè)（民營企業(yè)、公眾企業(yè)、外資企業(yè)、中外合資企業(yè)等）42 家。

2022 年，136 家樣本房企營業(yè)收入均值為463.67 億元，同比增速為-4.10%，61 家房企營業(yè)收入實(shí)現(xiàn)同比正增長，75 家房企營業(yè)收入同比負(fù)增長。樣本房企預(yù)收資金（預(yù)收賬款和合同負(fù)債）均值為438.83 億元，同比增速為-9.68%，其中85 家房企預(yù)收資金同比減少，這也是近年來行業(yè)首次出現(xiàn)負(fù)增長。共有96家房企凈利潤同比減少，僅40 家房企凈利潤同比正增長，盈利能力面臨較大挑戰(zhàn)。樣本房企凈利潤均值為12.44 億元，同比增速為-62.43%；歸母凈利潤5.29億元，同比增速為-76.78%。樣本房企中有31 家凈利潤為負(fù)值，虧損的房企中中央國有企業(yè)4 家，地方國有企業(yè)12 家，非國有企業(yè)15 家。中央國有企業(yè)和地方國有房企凈利潤降幅好于行業(yè)整體均值，非國有房企凈利潤顯著下滑。2022年，樣本房企經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額均值為27.69 億元，同比減少8.22 億元；投資活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額均值為-27.16 億元，同比增加13.37 億元；籌資活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額均值為-27.69 億元，同比減少22.63 億元。各性質(zhì)房企經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額均為正值，但僅有非國有企業(yè)同比增長；僅中央國有企業(yè)籌資活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額為正值，非國有企業(yè)籌資活動(dòng)現(xiàn)金流量凈額為負(fù)且流出狀況加劇。中央國有企業(yè)融資優(yōu)勢(shì)突出，且投資活動(dòng)較往年更謹(jǐn)慎，未來資金壓力相對(duì)較小。

三道紅線指標(biāo)方面，2022 年，52 家房企剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率高于70%，同比增加1 家；44 家房企凈負(fù)債率高于100%，同比增加11 家；60 家房企現(xiàn)金短債比小于1，同比增加15 家。2022 年紅色檔房企19 家，橙色檔房企29 家，黃色檔房企41 家，綠色檔房企47 家。

同時(shí)，我們整理2023 年上半年地產(chǎn)債的成交數(shù)據(jù)，并認(rèn)定成交時(shí)加權(quán)YTM大于10 的債券為高收益?zhèn)山粫r(shí)加權(quán)YTM 小于5 的債券為低收益?zhèn)?，成交時(shí)加權(quán)YTM 在【5,10）的債券為中等收益?zhèn)?/p>

我們?cè)趥山粩?shù)據(jù)中觀察到，部分房企債券成交YTM 同時(shí)出現(xiàn)在高收益區(qū)間、中等收益區(qū)間和低收益區(qū)間。高收益成交地產(chǎn)債涉及的房企與低收益成交地產(chǎn)債涉及房企有一定重疊，風(fēng)險(xiǎn)承受力強(qiáng)的投資者可考慮此類房企的地產(chǎn)債，更易獲取超額收益。低收益成交地產(chǎn)債含擔(dān)保的比例顯著高于高收益成交地產(chǎn)債以及中等收益成交地產(chǎn)債。上述房企的部分低收益成交債券有擔(dān)保增信，我們認(rèn)為擔(dān)保人對(duì)債券價(jià)格起到較為關(guān)鍵作用。此外，高收益成交地產(chǎn)債涉及的房企與中等收益成交地產(chǎn)債涉及房企也有一定重疊，此時(shí)，擔(dān)保因素影響較弱，我們認(rèn)為更多是市場(chǎng)化的價(jià)格波動(dòng)。在選擇此類目標(biāo)房企后，仍需對(duì)具體債券進(jìn)行篩選。而持續(xù)保持低收益成交的地產(chǎn)債對(duì)應(yīng)的房企具有更穩(wěn)定的價(jià)格，估值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)較小，更適合估值敏感的投資者。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

經(jīng)濟(jì)波動(dòng)超預(yù)期，信用事件超預(yù)期，政策超預(yù)期，數(shù)據(jù)測(cè)算誤差等。

關(guān)鍵詞：