增長持續(xù)放緩，藥明康德的高光時代已經過去？

8月1日，藥明康德（603259.SH/2359.HK）公布2023年上半年及二季度財務業(yè)績報告，報告顯示，公司上半年收入為188.71億元，同比增長6.3%；毛利75.56億元，同比增長17.6%；歸母凈利潤為53.13億元，同比增長14.6%。

藥明康德是國內醫(yī)藥外包行業(yè)（CXO）龍頭，CXO主要有CRO、CMO/CDMO、CSO三個環(huán)節(jié)，可以簡單理解為研發(fā)外包、生產外包和銷售外包。通過多年的業(yè)務延伸、并購，藥明康德當前業(yè)務涵蓋CRO、CMO/CDMO等領域。近兩年，公司還進一步延伸至“CRDMO”和“CTDMO”業(yè)務模式，并認為這兩種創(chuàng)新模式將持續(xù)驅動公司未來的長期發(fā)展。

“CRDMO”和“CTDMO”業(yè)務模式給公司帶來的創(chuàng)收，在財報中如何體現(xiàn)？藥明康德業(yè)績表現(xiàn)具體如何？以下簡析其2023年上半年財報。

(資料圖片僅供參考)

01

收入增速下滑，公司恐難再造擴張神話

先來簡單解釋一下“CRDMO”和“CTDMO”模式。新藥研發(fā)到上市，會經歷藥物發(fā)現(xiàn)、臨床前研究、臨床研究、上市這幾個環(huán)節(jié)，每個環(huán)節(jié)都非常耗時耗財，所以才誕生了醫(yī)藥外包公司，大家分工合作，可以大幅縮短新藥從研發(fā)到上市的時間。

CRDMO模式也就是外包公司同時提供研發(fā)服務（CRO）和生產服務（CDMO）。CTDMO模式則多了測試（Testing）這一環(huán)節(jié)，主要針對細胞基因治療（CGT）藥物。Testing是CGT藥物開發(fā)過程中常見的瓶頸，測試難度高且復雜，很多生物制藥公司和外包公司不具備CGT產品的測試能力。

（資料來源：醫(yī)藥魔方、各公司公告、國盛證券研究所）

具體來看藥明康德的收入情況，近十年間公司收入增速經歷了三個階段。2011年至2015年的CAGR為17%，2016年至2020年的CAGR為28%，第三階段從2021年開啟。此前藥明康德5年維度的增速做到了不斷提速。一方面體現(xiàn)了醫(yī)藥行業(yè)外包率的持續(xù)提升，市場需求還在膨脹，另一方面也是藥明康德不斷并購整合業(yè)務的結果。

藥明康德發(fā)展至今，旗下有103個子公司，其中7個全資子公司，2個控股子公司，2個參股子公司，“藥明系”上市公司市值最高曾達萬億規(guī)模。

根據(jù)最新財報，2023年上半年藥明康德實現(xiàn)收入189億元，同比增長6%。然而與2022年的增速相比，藥明康德上半年的收入增速卻出現(xiàn)驟降。從財務數(shù)據(jù)來看主要與新冠商業(yè)化項目收入的下降有關，隨著疫情防控政策的持續(xù)優(yōu)化，新冠相關業(yè)務給公司帶來的收入難以持續(xù)，剔除新冠商業(yè)化項目后，2023年上半年公司收入同比增長28%。

但新冠商業(yè)化項目帶來的大訂單收入同樣曾讓公司2022年的收入高增，如果2022年上半年也剔除新冠商業(yè)化項目的影響，收入增速為29%，與今年上半年的增速對比并沒有太大變化，甚至還不如疫情前（2019）的水平，增長的放緩恐難讓藥明康德維續(xù)新一階段規(guī)模擴張的加速。

（數(shù)據(jù)來源：公司財報）

02

受CRDMO和CTDMO模式驅動，相關業(yè)務增長顯著

化學業(yè)務仍然是公司的核心收入板塊，2023H1實現(xiàn)收入135億元，同比增長3.8%，剔除新冠商業(yè)化項目后增速+36.1%，占總收入比重71%，公司表示受益于一體化CRDMO商業(yè)模式驅動持續(xù)增長，和新分子業(yè)務（WuXi TIDES）繼續(xù)放量。測試、生物學收入為31億元和12億元，受疫情影響增速略有放緩。

細胞基因治療板塊CTDMO收入7.1億元，同比增長16%。公司表示一體化CTDMO商業(yè)模式驅動該業(yè)務顯著恢復，截至2023年6月末，CTDMO業(yè)務在手訂單同比增長28.8%。

國內新藥研發(fā)服務業(yè)務3.4億元，是公司唯一一塊出現(xiàn)同比下降的業(yè)務。公司表示在第二季度，公司獲得了第一筆客戶銷售的收入分成，實現(xiàn)了從0到1的突破，未來隨著越來越多客戶藥品上市，公司預計未來十年銷售收入分成將達到超過50%的復合增速。

分地區(qū)來看，藥明康德八成以上的收入來源于海外。2023H1海外客戶收入為156.4億元，同比增長7.3%，占比提升至83.01%。源于國內受投融資擾動較大，2023H1國內收入32.02億元，同比增長0.9%，占比約16.99%。

其中來自美國客戶收入123.7億元，剔除新冠商業(yè)化項目后同比增長42%；來自歐洲客戶收入22.2億元，同比增長19%；來自中國客戶收入32.3億元，同比增長6%；來自其他地區(qū)客戶收入10.4億元，同比增長6%。

03

期間費用率下降，凈利潤率提升

2023H1公司錄得歸母凈利潤53.13億元，同比增長14.6%，調整Non-IFRS歸母凈利潤50.95億元，同比增長18.5%。凈利潤增速高于營收增速，主要由于公司的毛利率提升的同時，其間費用率下降進一步打開了盈利空間。

2023H1公司整體毛利率40.52%，同比提升4.27的百分點。具體從細分業(yè)務分析，影響公司收入最大的化學板塊和測試板塊，這兩個板塊經調整Non-IFRS毛利率在2023H1同比分別提升了4.3個百分點和2.2個百分點。隨著這兩塊業(yè)務規(guī)模擴大帶來的成本規(guī)?；w現(xiàn)，帶動公司整體毛利率提升。

藥明康德的管理費用率、研發(fā)費用率和銷售費用率在2023H1維持較為平穩(wěn)的水平，沒有太大的變化，但受財務費用率下降的影響，公司2023H1整體期間費用率下降較為明顯。財務費用率下降主要由于公允價值及投資收益帶來的收入。

04

在手訂單量同比放緩

最后來看公司的訂單量以及項目進展情況。2023年上半年，公司新增客戶超過600家，過去12個月服務的活躍客戶超過6,000家，全球各地客戶對公司的服務需求持續(xù)增長。公司2023H1的在手訂單為338.95億元，同比下降3.53%，但剔除新冠影響后在手訂單同比增長25%。

雖然剔除新冠影響后公司的在手訂單數(shù)量仍在快速增長，但這也難以掩蓋公司訂單增長速度放緩的事實。2018年至2022年，公司在手訂單的同比增速分別為52.98%、33.24%、83.53%、12.77%，2021年在新冠項目的影響下公司訂單量大幅增長，2022年隨著疫情緩解而快速下滑。但在疫情前，公司的訂單增速就呈現(xiàn)放緩趨勢，2023H1剔除新冠影響后在手訂單同比也不及疫情前的水平，這個趨勢與公司收入增速的放緩一致。

具體從CDMO和CTDMO的項目來看，2023上半年，CDMO分子管線新增583個分子，總計2,819個分子，包括56個商業(yè)化項目，59個臨床III期項目，301個臨床II期項目，2,403個臨床前和臨床I期項目。其中，商業(yè)化和臨床III期項目合計新增8個

細胞和基因療法的CTDMO服務平臺，為總計69個項目提供工藝開發(fā)、檢測與生產服務，包括7個臨床III期項目(其中2個項目處于上市申請審核階段，2個項目處于上市申請準備階段)，10個臨床II期項目，以及52個臨床前和臨床I期項。

以上就是藥明康德2023H1主要財務表現(xiàn)，總的來說，公司的收入和訂單情況在剔除新冠項目影響后，仍能實現(xiàn)較高的增長。但對比疫情前的水平，增長的腳步明顯放緩，公司如果業(yè)務上沒有新的突破，未來或將維持增速放緩的趨勢，告別快速擴張的發(fā)展階段，從高增長進入穩(wěn)增長。

公司寄予厚望的獨特的“CRDMO”和“CTDMO”業(yè)務模式，確實驅動公司業(yè)務的增長，一定程度上幫助公司相關業(yè)務的恢復，但暫時也難以挽回公司業(yè)績增長的放緩。

05

全球CXO產業(yè)轉移，國內監(jiān)管趨嚴

最后來觀察CXO行業(yè)的發(fā)展情況。對于包括藥明康德在內的CXO頭部企業(yè)而言，主要收入來源于海外的訂單，一定程度上受益于全球CXO產業(yè)鏈轉移的紅利。根據(jù)Frost & Sullivan， July 2022的報告，全球CXO產業(yè)呈現(xiàn)穩(wěn)健增長趨勢，2021年全球CXO市場規(guī)模為1164億美元，預期到2030年市場規(guī)模為3299億美元，其間復合增長率為12.3%。

其中，細分市場的CDMO和藥物發(fā)現(xiàn)等領域呈現(xiàn)更快增長。2021—2025年藥物發(fā)現(xiàn)、小分子CDMO、CGT CDMO細分市場預期復合增長率為17.8%/16.9%/32.5%，高于CXO整體14.0%的增長。

從國內市場來看，近兩年國內創(chuàng)新藥市場的收縮，或將給CXO企業(yè)國內業(yè)務的營收造成一定的壓力。如CRO（合同研發(fā)組織）服務，幾乎貫穿新藥研發(fā)到上市前的流程，包括臨床前CRO和臨床CRO，CRO服務的訂單來源于藥企的研發(fā)需求，但近兩年國內創(chuàng)新藥市場有所降溫。

投融資數(shù)據(jù)顯示，2022年以來，國內創(chuàng)新藥的投融資數(shù)量和金額明顯下跌，2022年創(chuàng)新藥投融資事件為413起，同比下降33%，創(chuàng)新藥投融資總金額為889億元，同比降低52%。進入2023年，國內資本市場也較為謹慎，2023年5月國內創(chuàng)新藥融資金額大幅下降，融資金額為29.6億元，同比下降14.94%，環(huán)比下降40.20%。

國家持續(xù)出臺政策鼓勵藥物研發(fā)創(chuàng)新，但同時對臨床試驗數(shù)據(jù)質量提出更高要求，監(jiān)管趨于嚴格。2022年開始，國家藥品監(jiān)督管理局藥品審評中心公布的臨床試驗申請數(shù)量已經出現(xiàn)增長放緩，2023年開始呈現(xiàn)下降趨勢。這意味著新藥研發(fā)生產需求的下降，這會對CXO企業(yè)，尤其是在國內的CRO業(yè)務造成影響。

本文源自：滿投財經

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