華金證券：轉(zhuǎn)債市場(chǎng)調(diào)整后或迎來(lái)投資機(jī)會(huì)

近期，債券市場(chǎng)出現(xiàn)了較大幅度的調(diào)整，打破了廣大投資者對(duì)債市的固有看法,“債基大跌”、“理財(cái)贖回”等話題引起了市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。

作為公司資管業(yè)務(wù)“雙輪”戰(zhàn)略布局之一，華發(fā)集團(tuán)旗下企業(yè)華金證券確立了以可轉(zhuǎn)債為特色的“固收+”產(chǎn)品為主要業(yè)務(wù)抓手，旨在打造富有競(jìng)爭(zhēng)力的專業(yè)化、特色化、精品化資管品牌。投研團(tuán)隊(duì)一直致力于深耕可轉(zhuǎn)債投資領(lǐng)域，尤其是在資管新規(guī)實(shí)施后，如何滿足中低風(fēng)險(xiǎn)偏好客戶的需求，并順應(yīng)行業(yè)凈值化發(fā)展趨勢(shì)，成為華金證券資管業(yè)務(wù)的主要著力點(diǎn)。關(guān)于近期的可轉(zhuǎn)債市場(chǎng)波動(dòng)，華金證券提出了如下看法：

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)偏離回調(diào)

(相關(guān)資料圖)

華金證券總裁助理吳國(guó)威提出，當(dāng)前國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)基本面已出現(xiàn)弱復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，但國(guó)內(nèi)的疫情擾動(dòng)、房地產(chǎn)困境以及海外衰退風(fēng)險(xiǎn)制約了復(fù)蘇進(jìn)程。國(guó)內(nèi)的“穩(wěn)增長(zhǎng)”與海外主要經(jīng)濟(jì)體的“抗通脹”形成了鮮明的對(duì)比，國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇周期的錯(cuò)位仍在繼續(xù)，相應(yīng)的貨幣政策選擇上亦存在顯著的背離。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的核心問(wèn)題仍圍繞地產(chǎn)修復(fù)和疫情防控壓力，在此影響下地產(chǎn)投資、消費(fèi)承壓，此前表現(xiàn)較好的出口數(shù)據(jù)也現(xiàn)疲態(tài)。經(jīng)濟(jì)基本面的弱復(fù)蘇主要得益于政策層面的積極作為，引導(dǎo)基建投資和制造業(yè)投資對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)起到了較好的穩(wěn)定和支撐作用。

“雙十一”后一周轉(zhuǎn)債市場(chǎng)與權(quán)益市場(chǎng)走勢(shì)出現(xiàn)大幅偏離，滬深300指數(shù)全周上漲0.35%，可轉(zhuǎn)債正股等權(quán)全周上漲1.04%，中證轉(zhuǎn)債指數(shù)全周下跌2.47%，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)表現(xiàn)顯著弱于權(quán)益市場(chǎng)。自權(quán)益市場(chǎng)10月底低點(diǎn)以來(lái)，多數(shù)寬基股指上漲7%以上，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)中位數(shù)轉(zhuǎn)股價(jià)值也從10月31日的83.65元抬升7.42%至12月9日的89.86元，但同期中位數(shù)轉(zhuǎn)債價(jià)格僅從10月31日的118.35元上漲2.83%至12月9日的121.70元，甚至11月17日盤中轉(zhuǎn)債市場(chǎng)調(diào)整幅度最大時(shí)，轉(zhuǎn)債中位數(shù)價(jià)格一度跌至前期10月底股指低點(diǎn)對(duì)應(yīng)的水平之下?？赊D(zhuǎn)債市場(chǎng)溢價(jià)率水平出現(xiàn)明顯調(diào)整，伴隨成交放量，轉(zhuǎn)債市場(chǎng)估值壓縮。

圖表 1? 10月末以來(lái)轉(zhuǎn)債與權(quán)益市場(chǎng)走勢(shì)偏離

（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）

圖表 2? 11月中旬可轉(zhuǎn)債價(jià)格及溢價(jià)率明顯回落，可轉(zhuǎn)債估值快速壓縮，12月以來(lái)有所反彈

（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）

華金證券認(rèn)為，此輪轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的快速回落主要受近期債市波動(dòng)影響。當(dāng)周債券市場(chǎng)一度出現(xiàn)快速調(diào)整，收益率大幅上行。其主要原因在于，“地產(chǎn)16條”、“疫情防控新20條”等政策面的調(diào)整超出多數(shù)投資者的預(yù)期。盡管新近公布的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍然顯示復(fù)蘇節(jié)奏較慢，但市場(chǎng)在政策利好下仍對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期顯著升溫。11月中旬以來(lái)利率債率先調(diào)整，隨之帶動(dòng)信用債調(diào)整。一些債基和銀行理財(cái)產(chǎn)品因凈值快速回撤而遭受贖回，債券市場(chǎng)拋壓增加，從而形成了螺旋式的負(fù)反饋效應(yīng)。由于信用債市場(chǎng)短期內(nèi)流動(dòng)性不足，而流動(dòng)性相對(duì)更好的轉(zhuǎn)債等資產(chǎn)成為優(yōu)先變現(xiàn)的資產(chǎn)，資產(chǎn)集中拋售導(dǎo)致市場(chǎng)過(guò)度反應(yīng)，進(jìn)而使得轉(zhuǎn)債市場(chǎng)出現(xiàn)偏離權(quán)益市場(chǎng)的連續(xù)回調(diào)。

圖表 3? 10年期國(guó)債收益率從2.66%一路上行，最高達(dá)到2.91%

（數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind）

市場(chǎng)在防疫及地產(chǎn)政策優(yōu)化、調(diào)整的背景下正修正對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)基本面及利率走勢(shì)的預(yù)期，但華金證券認(rèn)為政策的出臺(tái)到發(fā)揮效用需要時(shí)間，國(guó)內(nèi)各地疫情的緊張形勢(shì)、外部環(huán)境的沖擊仍將繼續(xù)存在，從短中期看經(jīng)濟(jì)基本面仍面臨下行壓力，制約市場(chǎng)利率短期繼續(xù)大幅上行。債券市場(chǎng)悲觀情緒終將平復(fù)，將很快回歸到對(duì)于經(jīng)濟(jì)基本面和資金面的關(guān)注，超調(diào)反而將帶來(lái)一些短期交易性機(jī)會(huì)。而權(quán)益市場(chǎng)前期多項(xiàng)壓制因素正在逐漸消除或緩釋，市場(chǎng)預(yù)期及資金信心回升，筑底回升態(tài)勢(shì)顯著。今年轉(zhuǎn)債定價(jià)主導(dǎo)因素為權(quán)益市場(chǎng)，雖然債券市場(chǎng)波動(dòng)可能還會(huì)延續(xù)，但權(quán)益市場(chǎng)的位置及態(tài)勢(shì)提升了此時(shí)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)的性價(jià)比。

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