焦點(diǎn)速看：固定收益丨小往大來(lái)：2023年投資策略

預(yù)期2023年宏觀經(jīng)濟(jì)將在更為積極的寬信用政策推動(dòng)下經(jīng)歷短周期復(fù)蘇，但外需走弱風(fēng)險(xiǎn)加大料將導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)修復(fù)過(guò)程存在波折，債券市場(chǎng)面臨上半年寬信用、下半年寬貨幣環(huán)境，10年期國(guó)債到期收益率將呈現(xiàn)先上后下的倒V型走勢(shì)，收益率曲線或經(jīng)歷平坦化再陡峭化的過(guò)程。信用債方面，建議布局高資質(zhì)中久期和中高票面短久期的雙輪驅(qū)動(dòng)策略，關(guān)注穩(wěn)增長(zhǎng)動(dòng)能下債市調(diào)整后的增配機(jī)會(huì)，尤其是央國(guó)企地產(chǎn)和低盈利產(chǎn)業(yè)國(guó)企的進(jìn)場(chǎng)時(shí)機(jī)，但不宜采取信用下沉?？赊D(zhuǎn)債方面，在權(quán)益市場(chǎng)逐步回暖的背景下，聚焦正股擇券策略有望重新回歸，關(guān)注經(jīng)濟(jì)景氣拐點(diǎn)主題，如高端制造、國(guó)產(chǎn)替代、自主可控、信創(chuàng)等成長(zhǎng)制造領(lǐng)域方向，與全球滯脹格局下供給側(cè)邏輯上的化工相關(guān)板塊以及上游資源品。

▍利率債：先上后下。

(資料圖)

波折修復(fù)和穩(wěn)信用的環(huán)境下，利率很難擺脫震蕩行情。2023年債券市場(chǎng)面臨國(guó)內(nèi)信用擴(kuò)張和經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)能在持續(xù)一年的總量和結(jié)構(gòu)性貨幣政策寬松并舉的推動(dòng)下逐步企穩(wěn)回暖，但外需走弱的風(fēng)險(xiǎn)逐漸加大，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)將經(jīng)歷波折修復(fù)過(guò)程。

2023年宏觀政策組合料將是更為積極、延續(xù)前置的財(cái)政政策，以及寬松空間打開(kāi)但更為審慎的貨幣政策。在經(jīng)濟(jì)波折修復(fù)和穩(wěn)信用環(huán)境下，利率仍然難以擺脫震蕩格局，但預(yù)計(jì)振幅將有所放大。從節(jié)奏上看，利率或經(jīng)歷先上后下的倒V型走勢(shì)，上半年寬信用環(huán)境下預(yù)計(jì)利率將趨于震蕩上行、中樞或在2.9%，情緒集中宣泄階段利率高點(diǎn)或挑戰(zhàn)3.0%關(guān)鍵點(diǎn)位；下半年，政策目標(biāo)或再次轉(zhuǎn)為寬貨幣，利率趨于回落，低點(diǎn)或回到2.5%左右。

資金利率向政策利率回歸在經(jīng)濟(jì)基本面短周期的復(fù)蘇延續(xù)到明年上半年的過(guò)程中仍將持續(xù)，預(yù)計(jì)明年一季度DR007中樞將回歸至1.9%~2.0%區(qū)間。收益率曲線方面，預(yù)計(jì)2023年資金利率將逐步收斂至政策利率附近，期限利差將均值回歸；2023年下半年寬貨幣的環(huán)境下收益率曲線或再次陡峭化。

▍信用債：跋山涉水。

時(shí)至年末，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率出現(xiàn)抬頭趨勢(shì)，我們建議在基準(zhǔn)利率爬坡過(guò)程中謀求中短久期，在內(nèi)評(píng)允許的范圍內(nèi)適度提升票息以安度2022年。展望明年，穩(wěn)增長(zhǎng)俯沖蓄力，而流動(dòng)性相得益彰，同時(shí)市場(chǎng)對(duì)于信用風(fēng)險(xiǎn)的承載能力與日俱增。

因此建議布局高資質(zhì)中久期和中高票面短久期的雙輪驅(qū)動(dòng)策略。板塊方面，由于常規(guī)城投、煤鋼、金融等板塊利差已度過(guò)顯著壓縮周期，因此2023年我們更需要關(guān)注穩(wěn)增長(zhǎng)動(dòng)能下債市調(diào)整后的增配機(jī)會(huì)，尤其是央國(guó)企地產(chǎn)和低盈利產(chǎn)業(yè)國(guó)企的進(jìn)場(chǎng)時(shí)機(jī)。經(jīng)濟(jì)雖然復(fù)蘇在望，但對(duì)民企利差傳導(dǎo)仍遲緩，不宜采取信用下沉。整體來(lái)看，不同于曾經(jīng)板塊利差壓縮的主題行情，明年我們更關(guān)注估值分化帶來(lái)的趨勢(shì)性機(jī)會(huì)，因此也更要在信用分層的環(huán)境下抓住更多中高等級(jí)品類(lèi)，同時(shí)對(duì)少數(shù)中低等級(jí)券種進(jìn)行基于個(gè)體層面的價(jià)值挖掘，新的周期下需根據(jù)負(fù)債穩(wěn)定程度制定對(duì)應(yīng)策略。

▍可轉(zhuǎn)債：回歸正股，兼顧效率。

近一年以來(lái)在權(quán)益市場(chǎng)和轉(zhuǎn)債估值高波動(dòng)的背景下，波動(dòng)率策略走向前臺(tái)，轉(zhuǎn)債交易氛圍濃厚。在權(quán)益市場(chǎng)逐步回暖的背景下，聚焦正股擇券策略有望重新回歸。轉(zhuǎn)債作為機(jī)構(gòu)為主的市場(chǎng)，參與資金的結(jié)構(gòu)特性會(huì)直接影響轉(zhuǎn)債市場(chǎng)呈現(xiàn)的特征，隨著穩(wěn)健需求的增加，轉(zhuǎn)債當(dāng)前提供的安全墊特征顯得尤為重要，我們預(yù)計(jì)部分混合類(lèi)組合會(huì)優(yōu)先增加轉(zhuǎn)債倉(cāng)位，把握潛在情緒修復(fù)的收益。

細(xì)分行業(yè)上建議重點(diǎn)關(guān)注：

1）疫后復(fù)蘇是當(dāng)前市場(chǎng)重點(diǎn)交易的景氣拐點(diǎn)方向，疲軟的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)與防疫政策的優(yōu)化進(jìn)一步加大了市場(chǎng)交易這一主題的預(yù)期；2）成長(zhǎng)制造領(lǐng)域建議仍舊重點(diǎn)圍繞高端制造、國(guó)產(chǎn)替代、自主可控、信創(chuàng)等方向布局，以及標(biāo)簽屬性較弱、估值性價(jià)比仍較高的新材料方向；3）全球滯脹格局越發(fā)明顯，從供給邏輯上重點(diǎn)關(guān)注化工相關(guān)板塊以及上游資源品。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

信用違約風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)；市場(chǎng)流動(dòng)性大幅波動(dòng)；宏觀經(jīng)濟(jì)增速不如預(yù)期；無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率大幅波動(dòng)；正股股價(jià)超預(yù)期波動(dòng)。

（明明為中信證券首席FICC分析師）

關(guān)鍵詞： 固定收益丨小往大來(lái)2023年投資策略 固定收益 投資策略