《金融期貨》之揭開(kāi)國(guó)債期貨的面紗（六）

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聽(tīng)央行怎么說(shuō)，看央行怎么做

貨幣政策的決策在很大程度上由國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通貨膨脹的形勢(shì)決定，市場(chǎng)常常會(huì)在觀察一系列經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)后對(duì)政策走向進(jìn)行預(yù)期。除此之外，觀察貨幣政策還需要關(guān)注央行行長(zhǎng)的講話、央行貨幣政策委員會(huì)例會(huì)、央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告的表態(tài)以及各種貨幣政策工具所傳遞的信號(hào)。通常從官方的信息中可以了解央行中長(zhǎng)期的貨幣政策取向，也可以了解一段時(shí)間內(nèi)的政策關(guān)注焦點(diǎn)。通過(guò)對(duì)貨幣政策工具的觀察，尤其是對(duì)公開(kāi)市場(chǎng)操作中數(shù)量以及價(jià)格的觀察，可以對(duì)央行態(tài)度以及短期流動(dòng)性做出大致判斷。比如，在通脹出現(xiàn)上行跡象時(shí)，如果某次公開(kāi)市場(chǎng)的操作利率突然上升，可能意味著央行會(huì)在未來(lái)加息。再如，在銀行間資金面較緊時(shí)，央行卻未在公開(kāi)市場(chǎng)上大量投放，就可能是在傳遞貨幣政策偏緊的信號(hào)。

宏觀上的資金面由貨幣政策決定，而具體到各類機(jī)構(gòu)上又有不同。由于銀行在國(guó)債市場(chǎng)中的體量最大，這里主要介紹銀行體系的資金面。通常情況下，基礎(chǔ)貨幣的變動(dòng)直接影響銀行體系的資金面。在我國(guó)，基礎(chǔ)貨幣的變動(dòng)主要有三種途徑——公開(kāi)市場(chǎng)操作、財(cái)政存款吞吐及外匯占款吞吐。因此，對(duì)于銀行資金池而言，注水因素為外匯占款增加、財(cái)政存款投放、公開(kāi)市場(chǎng)投放；抽水因素為外匯占款減少、財(cái)政存款回籠、公開(kāi)市場(chǎng)回收。除此之外，法定存款準(zhǔn)備金凍結(jié)也是一個(gè)重要的抽水因素。

法定存款準(zhǔn)備金調(diào)整與公開(kāi)市場(chǎng)操作主要由貨幣政策決定，可以在經(jīng)濟(jì)基本面和政策面中進(jìn)行分析。財(cái)政存款的變動(dòng)具有較強(qiáng)的季節(jié)性，通常財(cái)政會(huì)在年末突擊花錢(qián)，從而使得大量財(cái)政資金下放到商業(yè)銀行體系。此外，3月、6月、9月、12月是每個(gè)季末政府結(jié)款支付的節(jié)點(diǎn)，也會(huì)將給銀行帶來(lái)流動(dòng)性注入；而1月、4月、5月、7月、10月是財(cái)政繳款的月份，會(huì)將資金抽離銀行體系。因此，可以根據(jù)季節(jié)性對(duì)財(cái)政存款變動(dòng)做出大致判斷。外匯占款主要由貿(mào)易順差和資本流入決定。過(guò)去由于外貿(mào)飛速增長(zhǎng)，外匯占款主要由貿(mào)易順差貢獻(xiàn)，而當(dāng)前甚至以后可能需要更多地考慮資本流動(dòng)的影響。

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國(guó)家發(fā)債計(jì)劃——國(guó)債供給分析

相比國(guó)債需求端的分析，由于債券的發(fā)行信息易于獲得，因此供給端的分析較為簡(jiǎn)單。利率債方面，年度國(guó)債發(fā)行量基本等于財(cái)政赤字和國(guó)債還本付息之和，財(cái)政部通常會(huì)在年末公布未來(lái)一年的國(guó)債發(fā)行計(jì)劃，而短期季度發(fā)行量一般會(huì)在季度末公布。政策性金融債的發(fā)行量一般會(huì)在年初公布。國(guó)債與金融債具體的發(fā)行量都可在發(fā)行前一段時(shí)間獲知，因此可以提前預(yù)估對(duì)流動(dòng)性的影響。

例如，早在2020年1月2日財(cái)政部就公布了2020年記賬式附息國(guó)債、儲(chǔ)蓄國(guó)債、第一季度國(guó)債發(fā)行計(jì)劃。其中，第一季度國(guó)債發(fā)行計(jì)劃見(jiàn)表1。

表1 2020年第一季度國(guó)債發(fā)行計(jì)劃表

文章轉(zhuǎn)自中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)

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