中信證券：五大因素引發(fā)外資購(gòu)債放緩

來(lái)源：金融界

2022年外資對(duì)中國(guó)債券搖擺不定，客觀受年初央行降息和美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期升溫影響，外資持債規(guī)模同比增速放緩，主觀方面由于俄烏危機(jī)，境外機(jī)構(gòu)對(duì)俄羅斯乃至新興市場(chǎng)資產(chǎn)避險(xiǎn)情緒增強(qiáng)，甚至不排除影響對(duì)中國(guó)境內(nèi)債券持倉(cāng)。但長(zhǎng)期來(lái)看，隨著我國(guó)“南北相通”雙劍合璧和債券發(fā)行注冊(cè)制的深化改革，債券市場(chǎng)進(jìn)一步走向開放，而隨著未來(lái)金融市場(chǎng)基礎(chǔ)制度的持續(xù)完善，將逐步吸引外資參與投資境內(nèi)債券市場(chǎng)。我們認(rèn)為境外投資者將繼續(xù)關(guān)注中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面指標(biāo)切實(shí)修復(fù)與否，央行貨幣政策實(shí)施的力度與節(jié)奏、美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表預(yù)期、俄烏和談結(jié)果以及境內(nèi)市場(chǎng)信用風(fēng)險(xiǎn)釋放情況，以調(diào)整下一階段對(duì)境內(nèi)市場(chǎng)投資策略。

▍熱點(diǎn)觀察：

2022年2月19日，證監(jiān)會(huì)召開2022年債券監(jiān)管工作會(huì)議，強(qiáng)調(diào)全面深化債券發(fā)行注冊(cè)制改革和擴(kuò)大開放。注冊(cè)制或?qū)⑼茝V至全債券品種，預(yù)計(jì)短期內(nèi)信用債發(fā)行門檻將降低，發(fā)行周期將縮短，供給數(shù)量將增加。本次注冊(cè)制改革亦為本輪“寬信用”政策的重要發(fā)力點(diǎn)，預(yù)計(jì)未來(lái)實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資難問題將得到緩解，但投資者仍需關(guān)注后續(xù)配套政策和債券市場(chǎng)基礎(chǔ)制度建設(shè)情況。隨著債券發(fā)行注冊(cè)制全面深化改革，未來(lái)信用債信息披露將更加公開透明，有助于投資者了解發(fā)行主體信用資質(zhì)，外資或?qū)⒏雨P(guān)注境內(nèi)信用債市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)，提高信用債配置比例。

▍主權(quán)信用利差和人民幣匯率雙重因素使外資減緩購(gòu)債。

主權(quán)信用利差和人民幣匯率是影響外資購(gòu)買境內(nèi)債券的重要因素。1月17日，央行宣布分別下調(diào)中期借貸便利（MLF）操作和7天期公開市場(chǎng)逆回購(gòu)操作中標(biāo)利率10個(gè)基點(diǎn)。疊加美國(guó)通貨膨脹加劇，美聯(lián)儲(chǔ)加息腳步預(yù)期加快的影響，10年期中美國(guó)債利差大幅收窄，導(dǎo)致外資減緩購(gòu)債。同時(shí)考慮人民幣匯率指數(shù)處于歷史高位，不排除“寬信用”政策背景下人民幣貶值，導(dǎo)致外資回流，增持境內(nèi)債券同比增速放緩的可能性。中債口徑下，截至1月底，外資持有中國(guó)境內(nèi)債券規(guī)模達(dá)37335.04億元，環(huán)比增長(zhǎng)1.36％，同比增長(zhǎng)為22.14％，同比增速為2020年以來(lái)的最低值；上清所口徑下，外資持有中國(guó)境內(nèi)債券規(guī)模達(dá)3361.52億元，環(huán)比增加5.06％，較2021年12月有所回暖，持有總量同比減少20.11％，與2021年12月相比，同比增速繼續(xù)下跌；合并口徑下，外資合計(jì)持有境內(nèi)債券40696.57億元，環(huán)比增加1.66％，同比增長(zhǎng)17.03％。

▍境外投資者更偏好記賬式國(guó)債和同業(yè)存單。

利率債方面，2022年1月，外資持有境內(nèi)利率債規(guī)模為36042.84億元，同比增速為21.80％，增速為2019年以來(lái)的最低值。持倉(cāng)結(jié)構(gòu)來(lái)看，1月外資偏好記賬式國(guó)債，持倉(cāng)規(guī)模達(dá)25188.90億元，占持有利率債的69.89％，比例較12月增加0.78個(gè)百分點(diǎn)，而持有政金債比例為29.79％，較12月下降0.78個(gè)百分點(diǎn)。

信用債方面，1月外資持倉(cāng)信用債共計(jì)4333.22億元，環(huán)比增加6.10％；其他類債券規(guī)模為2019.84億元，占外資持有信用債規(guī)模的46.61％，百分比較12月增加2.57個(gè)百分點(diǎn)，其中同業(yè)存單占其他種類債券的79.73％，占信用債34.39％；中期票據(jù)持倉(cāng)規(guī)模為1132.55億元，環(huán)比減少1.22％，占信用債規(guī)模的26.14％，百分比較12月減少0.95個(gè)百分點(diǎn)。

▍債市策略：

基準(zhǔn)層面，信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋，經(jīng)濟(jì)整體回暖，但局部壓力猶存。穩(wěn)增長(zhǎng)的政策力度仍在加強(qiáng)過(guò)程中。預(yù)計(jì)短期內(nèi)市場(chǎng)將更多關(guān)注寬信用的效果，基準(zhǔn)震蕩概率較大，同時(shí)由于中美利差的壓縮也會(huì)導(dǎo)致境外資金持幣觀望；對(duì)于信用方面，基準(zhǔn)震蕩過(guò)程中票息吸引力增加，相比較年初以來(lái)高等級(jí)中長(zhǎng)久期策略，我們建議年初盡量增厚收益，高等級(jí)拉長(zhǎng)久期和高票息短久期雙輪驅(qū)動(dòng)預(yù)計(jì)將成為2022年以來(lái)多數(shù)機(jī)構(gòu)首選。板塊方面，由于常規(guī)煤鋼利差已度過(guò)顯著收縮周期，城投與地產(chǎn)也呈現(xiàn)不同程度的收緊趨勢(shì)。在基建蓄力的過(guò)程中，可以繼續(xù)關(guān)注銀行資本債跌幅走勢(shì)、專項(xiàng)債釋放節(jié)奏、地產(chǎn)修復(fù)前幸存的龍頭民企以及城投尚存價(jià)差的區(qū)域。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

央行后續(xù)貨幣政策超預(yù)期；美國(guó)通貨膨脹繼續(xù)加劇；金融數(shù)據(jù)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)狀況低于預(yù)期；風(fēng)險(xiǎn)事件和再融資環(huán)境惡化導(dǎo)致外資流出；國(guó)際政治形勢(shì)緊張等。

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