業(yè)績(jī)依賴“味動(dòng)力”單品沖刺乳酸菌飲料第一股困難重重

近期，擁有20年歷史的均瑤乳業(yè)以“湖北均瑤大健康飲品股份有限公司”的身份公布招股書，擬向“乳酸菌飲料第一股”發(fā)起沖刺。然而靚麗的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)背后，是均瑤大健康對(duì)“味動(dòng)力”單品及代工模式的嚴(yán)重依賴。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，早在2016年常溫乳酸菌飲品品牌已突破100個(gè)，無論是以小樣、小洋人為代表的一二線品牌，還是在低溫市場(chǎng)表現(xiàn)優(yōu)秀的伊利、光明，抑或是部分經(jīng)銷商和小工廠，都紛紛加入這一賽道。在業(yè)內(nèi)看來，品類單一的均瑤大健康在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)下難以獲得長(zhǎng)期業(yè)績(jī)支撐，IPO前景不容樂觀。

業(yè)績(jī)依賴“味動(dòng)力”單品

5月24日，證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)披露湖北均瑤大健康飲品股份有限公司(簡(jiǎn)稱“均瑤大健康”)招股書，將“均瑤乳業(yè)”重新拉回公眾視野。

據(jù)報(bào)道，1993年，27歲的溫州企業(yè)家王均瑤在“一杯奶強(qiáng)壯一個(gè)民族”的感召下投身乳業(yè)。彼時(shí)伊利、蒙牛兩大巨頭尚未完成全國(guó)布局，王均瑤在拿下包機(jī)業(yè)務(wù)后擁有充足現(xiàn)金流，均瑤乳業(yè)也迎來了區(qū)域乳企發(fā)展的春天。然而在業(yè)內(nèi)看來，均瑤已實(shí)際變?yōu)橐患绎嬃掀髽I(yè)，錯(cuò)失了成為全國(guó)性乳企的機(jī)遇。

招股書顯示，1998年，均瑤大健康前身均瑤集團(tuán)乳品有限公司成立，繼承了集團(tuán)乳制品及含乳飲料業(yè)務(wù)。2011年，均瑤推出“味動(dòng)力”系列新品，戰(zhàn)略進(jìn)入常溫乳酸菌飲品市場(chǎng)，由此帶來業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)，卻至今難以擺脫對(duì)這一超級(jí)大單品的依賴。

2016年-2018年，均瑤大健康營(yíng)收分別為11.01億元、11.46億元、12.87億元，凈利潤(rùn)分別為1.75億元、2.31億元、2.81億元。其中，乳酸菌系列飲料收入占比達(dá)97%以上，“味動(dòng)力”塑瓶系列占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比重也接近97%。

均瑤大健康在招股書中提醒，雖然公司已持續(xù)進(jìn)行新產(chǎn)品的研發(fā)和推廣，但相關(guān)項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)預(yù)期目標(biāo)仍需要投入較多的時(shí)間和資源，因此公司短期內(nèi)存在產(chǎn)品系列相對(duì)單一的風(fēng)險(xiǎn)，如未來出現(xiàn)該系列產(chǎn)品外部環(huán)境惡化的情況，將會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響。

為擴(kuò)寬產(chǎn)品線，均瑤大健康曾于2017年推出“體輕松”系列草本植物飲料及“奇夢(mèng)星”系列膨化食品，但效果并不如意。招股書顯示，均瑤大健康在報(bào)告期內(nèi)曾計(jì)提無形資產(chǎn)減值損失，重要原因就在于“奇夢(mèng)星”系列膨化產(chǎn)品銷售未達(dá)預(yù)期。自2019年起，均瑤已停止生產(chǎn)銷售該產(chǎn)品。

在食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬看來，均瑤大健康的產(chǎn)品、品類均過于單一，利潤(rùn)不高，抗風(fēng)險(xiǎn)能力低，很容易觸碰業(yè)績(jī)天花板。乳業(yè)專家宋亮也認(rèn)為，飲料市場(chǎng)生命周期短，而常溫乳酸菌飲料進(jìn)入門檻低，既沒有技術(shù)壁壘也沒有資金壁壘，因此不能作為長(zhǎng)期業(yè)績(jī)支撐。

遭百家競(jìng)品“圍追堵截”

招股書顯示，均瑤大健康擬募資約12億元用于宜昌產(chǎn)業(yè)基地、衢州產(chǎn)業(yè)基地各年產(chǎn)10萬(wàn)噸常溫發(fā)酵乳飲料項(xiàng)目，以及均瑤大健康品牌升級(jí)建設(shè)項(xiàng)目，其背后則是長(zhǎng)期對(duì)代工模式的依賴。

2016年-2018年，與均瑤大健康合作過的代工廠產(chǎn)量已超過公司總產(chǎn)量的50%，“味動(dòng)力”代工廠產(chǎn)量比重一度超過65%。截至招股書簽署日，均瑤大健康尚與6家代工廠進(jìn)行合作。而事實(shí)上，近三年均瑤整體產(chǎn)能利用率僅分別為73.55%、51.78%、64.39%。

目前，均瑤主要面向地級(jí)市、縣級(jí)市場(chǎng)布局，并逐步打通一線城市和大鄉(xiāng)鎮(zhèn)村市場(chǎng)。不過在朱丹蓬看來，低溫乳酸菌飲料才是行業(yè)未來發(fā)展方向。目前一線市場(chǎng)已被養(yǎng)樂多、伊利等低溫品牌占據(jù)，而“味動(dòng)力”售價(jià)在山寨飲品較多的鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場(chǎng)并沒有競(jìng)爭(zhēng)力。這種情況下，均瑤進(jìn)行重資產(chǎn)布局不被看好。

歐睿國(guó)際數(shù)據(jù)顯示，2018年國(guó)內(nèi)常溫乳酸菌飲品市場(chǎng)規(guī)模為137.7億元，低溫乳酸菌飲品規(guī)模已達(dá)到203.2億元。而自2014年起，以優(yōu)樂多、小樣、小洋人為代表的一二線品牌進(jìn)入常溫乳酸菌飲品市場(chǎng)，在低溫市場(chǎng)表現(xiàn)較為成功的伊利、光明也加入常溫“賽道”。至2016年，常溫乳酸菌飲品品牌已達(dá)到100個(gè)左右。2017年以后，在高利潤(rùn)吸引下，部分經(jīng)銷商通過代工方式經(jīng)營(yíng)自有品牌，小工廠也相繼加入，品牌數(shù)量進(jìn)一步增長(zhǎng)。

一位江蘇地區(qū)經(jīng)銷商表示，均瑤產(chǎn)品在三四年前銷售非?；鸨?ldquo;除了蒙牛、伊利、光明等大品牌，沒有任何一款產(chǎn)品能夠媲美。這幾年市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，品牌五花八門，均瑤已經(jīng)沒有以前瘋狂了。”新京報(bào)記者以商家身份從均瑤公司了解到，由于銷售費(fèi)用過高，均瑤尚沒有在北京等一線城市打開市場(chǎng)。

均瑤大健康在招股書中坦言，由于含乳飲料行業(yè)門檻較低，有部分生產(chǎn)商惡意利用“味動(dòng)力”品牌生產(chǎn)仿冒產(chǎn)品。天眼查顯示，近幾年均瑤大健康以“侵害商標(biāo)權(quán)”為由，至少將8家企業(yè)告上法庭。其中，北京法蘭得?？瀑Q(mào)有限公司原法人代表荀超，及其代工方濟(jì)南綠寶乳業(yè)實(shí)際負(fù)責(zé)人陳廣宇，還在2018年曝出被湖北宜昌警方網(wǎng)上追逃。

實(shí)控人侄女長(zhǎng)期“失聯(lián)”

與經(jīng)營(yíng)問題相比，均瑤大健康股東、實(shí)控人王均金侄女王瀅瀅長(zhǎng)期“失聯(lián)”似乎更受外界關(guān)注。

2000年，均瑤大健康前身均瑤集團(tuán)乳品有限公司改制為均瑤集團(tuán)乳業(yè)股份有限公司(簡(jiǎn)稱“均瑤乳業(yè)”)，發(fā)起人包括均瑤集團(tuán)有限公司(2004年更名為“溫州均瑤集團(tuán)有限公司”，簡(jiǎn)稱“溫州均瑤”)、宜昌華生實(shí)業(yè)有限公司以及王均瑤、王均金、王均豪三兄弟。

2004年11月，在上海均瑤(集團(tuán))有限公司(簡(jiǎn)稱“均瑤集團(tuán)”)要約收購(gòu)江蘇無錫商業(yè)大廈股權(quán)期間，身為集團(tuán)董事長(zhǎng)的王均瑤去世。根據(jù)王均瑤生前安排，其持有的均瑤集團(tuán)50%股權(quán)分別轉(zhuǎn)讓給王均金、王均豪各5%，轉(zhuǎn)讓給長(zhǎng)子王瀚40%，并委托王均金、王均豪共同代為管理。均瑤集團(tuán)隨即選舉王均金為董事長(zhǎng)、王均豪為副董事長(zhǎng)。

然而招股書顯示，直到2011年1月，均瑤乳業(yè)董事會(huì)才根據(jù)上海市高級(jí)人民法院判決，同意王瀚(長(zhǎng)子)、王超(兒子)、王寶弟(母親)、王瀅瀅(女兒)各自繼承王均瑤所持有的均瑤乳業(yè)股份。此后，均瑤乳業(yè)經(jīng)歷多次股權(quán)變動(dòng)，王瀅瀅一直未予以回應(yīng)，亦未曾出席相關(guān)股東大會(huì)。目前，王瀅瀅持有均瑤大健康67.5萬(wàn)股，持股比例為0.1875%。

均瑤大健康在招股書中表示，針對(duì)本次發(fā)行事宜，公司已通過多種渠道嘗試聯(lián)系王瀅瀅，但多方嘗試未果，王瀅瀅未出席相關(guān)會(huì)議、也未進(jìn)行表決或簽字。如果王瀅瀅提出超出本次發(fā)行事宜的其他訴求請(qǐng)求，存在可能影響IPO進(jìn)程的風(fēng)險(xiǎn)。

一位資本市場(chǎng)專家認(rèn)為，無法聯(lián)系上王瀅瀅的確可能增加IPO的復(fù)雜性，但并非不可解決。而均瑤集團(tuán)家族內(nèi)部矛盾激化并不諱言，“從王均瑤去世后的一系列舉動(dòng)看，王均金主要是在清理王均瑤的勢(shì)力。”

2015年8月，溫州均瑤將其持有的均瑤乳業(yè)全部股份轉(zhuǎn)讓給均瑤集團(tuán)，后者成為均瑤乳業(yè)新控股股東。截至招股書簽署日，王均金直接持有均瑤大健康28.89%的股份，通過控股均瑤集團(tuán)間接持有均瑤大健康39.01%的股份，為均瑤大健康實(shí)控人。而王瀚持有的均瑤集團(tuán)35.63%股份，一直以“股權(quán)委托管理”的形式交由王均金控制，相關(guān)委托協(xié)議將至2021年8月終止。

IPO前景不被看好

早在2017年8月就有消息傳出，均瑤大健康前身均瑤集團(tuán)乳業(yè)股份有限公司(簡(jiǎn)稱“均瑤乳業(yè)”)擬在上交所上市，并已接受國(guó)泰君安證券和愛建證券的輔導(dǎo)。而這并非均瑤乳業(yè)首次在資本市場(chǎng)亮相。

2015年11月，愛建集團(tuán)發(fā)布公告稱，擬分別向均瑤集團(tuán)、王均金、王均豪非公開發(fā)行股份購(gòu)買其合計(jì)持有的均瑤乳業(yè)約99.8%的股權(quán)。此次非公開發(fā)行后，均瑤集團(tuán)將成為愛建集團(tuán)第一大股東。然而該方案一經(jīng)披露，便受到多方質(zhì)疑。

彼時(shí)公布的交易預(yù)案修訂稿顯示，均瑤乳業(yè)相關(guān)資產(chǎn)賬面價(jià)值為6736萬(wàn)元，資產(chǎn)預(yù)估值達(dá)到25億元，增值率達(dá)36倍之多，而同期可比的乳業(yè)上市公司市凈率多在2-8倍之間。

除估值過高，均瑤乳業(yè)還被曝出涉嫌業(yè)績(jī)?cè)旒佟⒅饕蛻糇N等問題。2015年1-8月，前五大客戶中的新密市新華路百姓量販為均瑤乳業(yè)貢獻(xiàn)了666萬(wàn)元的銷售額。但工商資料顯示，該客戶在當(dāng)年7月才剛剛成立。此外，大客戶商丘市豐收副食、南陽(yáng)市佳美副食無法在河南工商局查詢到經(jīng)營(yíng)信息，上饒市信州區(qū)千俊食品商行也為注銷狀態(tài)。

對(duì)于媒體質(zhì)疑，均瑤乳業(yè)曾專門在官網(wǎng)發(fā)表聲明進(jìn)行解釋。不過到了2016年3月，愛建集團(tuán)將收購(gòu)方案調(diào)整為向均瑤集團(tuán)非公開發(fā)行股份募集資金，均瑤乳業(yè)首次資本市場(chǎng)之旅至此結(jié)束，王均金卻順利成為愛建集團(tuán)實(shí)控人。

在業(yè)內(nèi)看來，王均金十分擅長(zhǎng)資本運(yùn)作。根據(jù)均瑤大健康招股書，目前王均金實(shí)際控制的企業(yè)及單位至少有51家，涉及航空運(yùn)輸、金融服務(wù)、現(xiàn)代消費(fèi)、教育服務(wù)、科技創(chuàng)新五大業(yè)務(wù)板塊，囊括吉祥航空、愛建集團(tuán)、大東方3家上市公司。2018年，上述3家上市公司凈利分別為12.33億元、11.58億元、2.95億元。

如果均瑤大健康成功上市，不僅會(huì)是國(guó)內(nèi)“乳酸菌飲料第一股”，還將成為王均金實(shí)控的第四家上市公司。香頌資本執(zhí)行董事沈萌認(rèn)為，均瑤大健康趁目前業(yè)績(jī)較好、估值最高的時(shí)候進(jìn)行證券化，既可以實(shí)現(xiàn)財(cái)富增值，也可以拓寬融資渠道，但其業(yè)績(jī)很難維持長(zhǎng)期穩(wěn)定，因此對(duì)其IPO前景并不看好。

針對(duì)產(chǎn)品品類擴(kuò)充、家族內(nèi)部矛盾、常溫乳酸菌產(chǎn)品是否“健康”、品牌升級(jí)建設(shè)規(guī)劃等問題，截至發(fā)稿均瑤大健康方面尚未回應(yīng)。

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