舍得酒業(yè)(600702)：收入符合預(yù)期 股權(quán)回購提振信心

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事件：1、公司發(fā)布2023 半年報(bào)，1H23 實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入35.29 億元，同比+16.64%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤9.20 億元，同比+10.07%。；實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤8.98 億元，同比增長10.68%。2、公司公告擬以不超過人民幣210.00 元/股的價(jià)格，回購股份資金不低于人民幣1.85 億元且不超過人民幣3.70 億元，擬用于公司員工持股計(jì)劃。

Q2 收入實(shí)現(xiàn)加速增長，半年維度看增長質(zhì)量較好。2Q23 實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入15.08 億元，同增32.10%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤3.50 億元，同增14.83%。收入符合市場預(yù)期。綜合考慮回款來看，2Q23 營業(yè)收入+△合同負(fù)債為12.20 億元，同增3.16%，從銷售收現(xiàn)的角度來看，公司1Q23 實(shí)現(xiàn)銷售收現(xiàn)17.77 億元，同增36.02%?？紤]到季度間回款基數(shù)差異，從半年維度來看，1H23 營業(yè)收入+△合同負(fù)債為37.40 億元，同增33.60%；1H23銷售收現(xiàn)為40.13 億元，同增28.44%。整體看收入方面保持較快增速，質(zhì)量也相對較好?？紤]到公司22 年底發(fā)布的股權(quán)激勵(lì)中23 年解鎖業(yè)績目標(biāo)為營業(yè)收入不低于74.1億元或2023 年歸母凈利潤不低于15.7 億元，預(yù)計(jì)下半年公司團(tuán)隊(duì)積極性較足。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)略微承壓，夜郎谷并表影響有望逐步出清。2Q23 銷售毛利率為71.88pct，同降1.91pct。根據(jù)渠道反饋，舍得品牌內(nèi)的下緣產(chǎn)品舍之道、高線光瓶酒沱牌T68 增長速度較快，我們預(yù)計(jì)毛利率承壓主要源于1）分產(chǎn)品看，2Q23 公司中高檔酒實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入10.87 億元，同比+30.83%；低檔酒實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入2.77 億元，同比+34.41%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)略有下移；2）夜郎谷并表后仍在調(diào)整期，根據(jù)公司公告，控股子公司貴州夜郎古酒莊有限公司（即夜郎古銷售公司）1H23 實(shí)現(xiàn)7505.59 萬元，凈利潤-1635.51 萬元，毛利率為62.12pct，因此夜郎古銷售公司的并表對公司上半年盈利能力造成了影響。

考慮到夜郎古作為醬香型白酒，同時(shí)產(chǎn)品主要定位次高端和高端價(jià)格帶，預(yù)計(jì)隨著夜郎古人員調(diào)整完畢、舍得對夜郎古加大銷售賦能，夜郎古對舍得報(bào)表的影響將逐漸轉(zhuǎn)向正面。

股權(quán)激勵(lì)費(fèi)用攤銷和市場營銷投入加大，擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目落成階段性影響稅金及附加率。2Q23 歸母凈利率為23.22%，同降3.49pct。根據(jù)公告，22 年推行的股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃預(yù)計(jì)對23 年全年造成4302.06 萬元的攤銷費(fèi)用，1H23 的銷售費(fèi)用中已計(jì)提918 萬元，管理費(fèi)用中已計(jì)提738 萬元。2Q23 銷售費(fèi)用率為15.20%，同降0.41pct；2Q23 管理費(fèi)用率為11.78%，同增1.23pct。整體看公司的費(fèi)用控制能力較強(qiáng)，展望下半年，預(yù)計(jì)中秋國慶期間的促動(dòng)銷抽獎(jiǎng)返利投入和新市場加大擴(kuò)張力度下公司將繼續(xù)投入較多銷售費(fèi)用，以推進(jìn)收入規(guī)模和市場占有率的提升。2Q23 稅金及附加占比為15.82%，同比提升2.39pct，預(yù)計(jì)主要系擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目逐漸落成過程中計(jì)提部分房產(chǎn)稅等，后續(xù)有望逐步回歸正常水平。

省外展開重點(diǎn)城市會(huì)戰(zhàn)，期待藏品十年布局。分地區(qū)看，2Q23 省內(nèi)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入4.49 億元，同比+33.47%；省外銷售實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入9.15 億元，同比+30.62%。下半年公司有望在上海、南京、武漢等地逐步復(fù)制重慶會(huì)戰(zhàn)的成功經(jīng)驗(yàn)，打造樣板市場。春糖期間發(fā)布新一代藏品10 年后目前處于布局階段，預(yù)計(jì)平臺(tái)公司注冊和招商工作將于下半年穩(wěn)步推進(jìn)，長期看有助于拉升公司品牌力、提升舍得老酒的消費(fèi)者認(rèn)知、拉高產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。

回購股權(quán)有利于提振股價(jià)，綁定核心員工利益。公司公告擬以不超過人民幣210.00 元/股的價(jià)格，回購股份資金不低于人民幣1.85 億元且不超過人民幣3.70 億元，占公司目前總股本333,195,979 股的比例約為0.26%至0.53%，擬用于公司員工持股計(jì)劃。回購股權(quán)有利于中期股價(jià)和市場信心提振，同時(shí)去年股權(quán)激勵(lì)的規(guī)模和覆蓋范圍相對較小，新一期潛在股權(quán)激勵(lì)有助于綁定更多核心骨干利益。

盈利預(yù)測。看好全年在消費(fèi)場景復(fù)蘇+渠道招商邏輯下實(shí)現(xiàn)業(yè)績高增；中長期來看，看好公司實(shí)現(xiàn)全國化布局后加強(qiáng)消費(fèi)者培育進(jìn)入復(fù)購及區(qū)域市場深耕期，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升及規(guī)模效應(yīng)帶動(dòng)公司盈利水平穩(wěn)步向前；維持“買入”評級。我們預(yù)計(jì)2023-2025 年?duì)I收分別為78/100/128 億元，同比增長29%、29%、28%，歸母凈利潤分別為20/26/33億元，同比增長19%、29%、27%，對應(yīng)EPS 分別為6.03/7.76/9.88 元，對應(yīng)PE 分別為22/17/14 倍。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情持續(xù)擴(kuò)散風(fēng)險(xiǎn)、新品推廣進(jìn)程放緩、食品品質(zhì)事故風(fēng)險(xiǎn)。

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