中信證券：政府性基金支出和其他基建相關(guān)支出增速的提升或仍需要增量財(cái)政或類財(cái)政工具打開空間

7月廣義財(cái)政收支增速出現(xiàn)不同程度改善，但仍在負(fù)增長(zhǎng)區(qū)間。財(cái)政收入增速的回暖主要受企業(yè)所得稅、國(guó)內(nèi)增值稅、國(guó)內(nèi)消費(fèi)稅和地產(chǎn)相關(guān)稅收所拉動(dòng)。財(cái)政支出實(shí)現(xiàn)小幅負(fù)增長(zhǎng)但已經(jīng)出現(xiàn)改善跡象，主要體現(xiàn)在基建相關(guān)項(xiàng)目支出增速的回暖與社會(huì)保障和就業(yè)支出增速邊際提升。新一輪債務(wù)置換將有力降低融資成本，緩解地方償債壓力的同時(shí)有助于釋放基建等投資的活力。政府性基金收支也有所改善，可能與土地出讓收入增速回升和專項(xiàng)債使用速度提高有關(guān)。但在商品房銷售并未回暖，且成交土地總價(jià)的降幅有所擴(kuò)大的背景下，我們認(rèn)為政府性基金收支改善的持續(xù)性可能不足，后續(xù)政府性基金支出和其他基建相關(guān)支出增速的提升可能仍需要增量財(cái)政或類財(cái)政工具打開空間。

▍事項(xiàng)：財(cái)政部發(fā)布2023年7月份財(cái)政數(shù)據(jù)。

2023年7月一般公共財(cái)政收入同比增長(zhǎng)1.9%（前值5.6%），其中稅收收入同比增長(zhǎng)4.5%（前值13.6%）；7月一般公共財(cái)政支出同比下降0.8%（前值-2.5%）。1-7月全國(guó)政府性基金收入累計(jì)同比下降14.3%（前值-16.0%），其中地方土地出讓收入累計(jì)同比下降19.1%（前值-20.9%）；全國(guó)政府性基金支出同比下降23.3%（前值-21.2%）。對(duì)此，我們點(diǎn)評(píng)如下：

(相關(guān)資料圖)

▍公共財(cái)政收入增速（剔除退稅）有所改善，但增速仍為負(fù)，改善主要受企業(yè)所得稅、國(guó)內(nèi)增值稅、國(guó)內(nèi)消費(fèi)稅、地產(chǎn)相關(guān)稅收所拉動(dòng)。證券交易印花稅降幅較大。

我們推算剔除留抵退稅因素后，7月公共財(cái)政收入同比下降4.8%，降幅較上月收窄5.4個(gè)百分點(diǎn)，稅收收入同比下降3.8%，降幅較上月收窄5.2個(gè)百分點(diǎn)，非稅收入同比下降14.9%，降幅較上月擴(kuò)大0.9個(gè)百分點(diǎn)。

財(cái)政收入增速的改善主要受企業(yè)所得稅、國(guó)內(nèi)增值稅、國(guó)內(nèi)消費(fèi)稅、地產(chǎn)相關(guān)稅收所拉動(dòng)。企業(yè)所得稅、國(guó)內(nèi)增值稅、國(guó)內(nèi)消費(fèi)稅邊際改善的原因可能是企業(yè)利潤(rùn)改善，去庫(kù)存周期接近尾聲。

企業(yè)所得稅方面，7月企業(yè)所得稅同比下降16%，降幅較上月收窄5.2個(gè)百分點(diǎn)。我國(guó)企業(yè)所得稅實(shí)行“按季預(yù)繳，按年匯算清繳”，所以企業(yè)利潤(rùn)增速會(huì)在一定程度上領(lǐng)先企業(yè)所得稅增速。工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速在4-6月連續(xù)回升帶動(dòng)7月企業(yè)所得稅增速降幅收窄。

國(guó)內(nèi)增值稅和國(guó)內(nèi)消費(fèi)稅方面，7月國(guó)內(nèi)增值稅和消費(fèi)稅同比分別增長(zhǎng)2.9%和14.5%，增速較上月分別提高10.2和6.0個(gè)百分點(diǎn)。由于我國(guó)增值稅主要在流通環(huán)節(jié)征收，消費(fèi)稅的主要在生產(chǎn)、加工、批發(fā)環(huán)節(jié)征收，僅金銀鉑鉆和超豪華小汽車在零售環(huán)節(jié)繳納消費(fèi)稅，所以國(guó)內(nèi)增值稅和國(guó)內(nèi)消費(fèi)稅的改善可能是因?yàn)镻PI見底后去庫(kù)存周期接近尾聲，一些企業(yè)加快了原材料和產(chǎn)成品購(gòu)銷節(jié)奏所致。

從7月PMI價(jià)格分項(xiàng)和庫(kù)存分項(xiàng)看，各指標(biāo)呈現(xiàn)不同程度改善，可能是企業(yè)購(gòu)銷流通速度加快的例證。地產(chǎn)相關(guān)稅收改善可能與基數(shù)效應(yīng)有關(guān)。7月地產(chǎn)相關(guān)稅收同比下降6.6%，降幅較6月收窄17.1個(gè)百分點(diǎn)。去年受上海疫情影響，二季度的地產(chǎn)需求在2022年6月集中釋放，而2022年7月銷售回歸低位，基數(shù)效應(yīng)帶動(dòng)地產(chǎn)相關(guān)稅收降幅明顯收窄。證券交易印花稅降幅較大。今年1-7月，證券交易印花稅同比下降30.7%，主要系股票成交量下降所致。近幾年證券交易印花稅僅占稅收收入的1%左右，對(duì)整體稅收影響不大。

▍公共財(cái)政支出增速降幅收窄，基建相關(guān)項(xiàng)目支出增速改善明顯，社會(huì)保障和就業(yè)增速邊際加快。關(guān)注新一輪債務(wù)置換對(duì)地方融資成本和基建投資增速的影響。

7月公共財(cái)政支出同比下降0.8%，較上月下滑1.8個(gè)百分點(diǎn)，其中中央財(cái)政支出同比增長(zhǎng)3.8%，地方財(cái)政支出同比下降1.6%，央地財(cái)政支出增速之差為5.4%，較上月收窄5.4個(gè)百分點(diǎn)。央地財(cái)政支出增速收斂，可能與大部分中央對(duì)地方轉(zhuǎn)移收入已下達(dá)有關(guān)。7月19日財(cái)政部官員在新聞發(fā)布會(huì)上披露，截至6月底中央對(duì)地方轉(zhuǎn)移支付已下達(dá)91.1%。

從支出結(jié)構(gòu)看，財(cái)政支出結(jié)構(gòu)繼續(xù)向基建相關(guān)項(xiàng)目?jī)A斜?；ㄏ嚓P(guān)項(xiàng)目支出同比下降2.2%，降幅較上月縮小4.3個(gè)百分點(diǎn)。其中節(jié)能環(huán)保、城鄉(xiāng)社區(qū)事務(wù)、交通運(yùn)輸支出增速明顯改善，分別較上月提高16.1、8.5、13.4個(gè)百分點(diǎn)，可能會(huì)對(duì)后續(xù)基建投資增速形成一定支撐。但7月專項(xiàng)債發(fā)行偏慢、下半年基建投資增速基數(shù)較高，且政府性基金支出面臨“以收定支”制約，所以基建投資增速的回升有賴增量政策推動(dòng)。社會(huì)保障和就業(yè)、科教文衛(wèi)相關(guān)項(xiàng)目支出同比分別為+2.5%、-1.2%，增速較上月分別+3.0和-0.3個(gè)百分點(diǎn)。

向后看，我們認(rèn)為新一輪地方政府債務(wù)置換將有力減輕地方政府償債壓力，帶動(dòng)央地財(cái)政支出增速差繼續(xù)收斂。據(jù)財(cái)聯(lián)社報(bào)道，新一批特殊再融資債或?qū)⒃谙掳肽曛貑l(fā)行，總額度約為1.5萬(wàn)億，額度分配向天津、云南、陜西、重慶等債務(wù)壓力較大的省份傾斜。這一分配特征體現(xiàn)了明確的防風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向，有助于改善債務(wù)率較高省份的財(cái)政平衡情況，推動(dòng)地方融資利率下降和財(cái)政支出提速。但需要關(guān)注債務(wù)置換對(duì)各省基建投資增速的影響。

據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道，西部省份財(cái)政人員表示，根據(jù)以往的債務(wù)置換經(jīng)驗(yàn)，發(fā)行特殊再融資債通常將提高該省份的法定債務(wù)率，相應(yīng)要求發(fā)債地方減少項(xiàng)目上馬，壓降支出用于償債等。經(jīng)過以往幾輪隱性債務(wù)化解試點(diǎn)，近年來地方新增專項(xiàng)債額度分配已開始呈現(xiàn)向發(fā)達(dá)地區(qū)傾斜的傾向（參見我們此前外發(fā)研報(bào)《財(cái)政專題研究—從年中預(yù)算調(diào)整看地方財(cái)政新變化》，2023-6-25），建議關(guān)注新一輪債務(wù)置換對(duì)各省基建投資增速的影響。

▍政府性基金收入和支出有所改善，可能與土地出讓收入降幅收窄和專項(xiàng)債使用進(jìn)度加速有關(guān)。政府性基金支出和其他基建相關(guān)支出增速的提升或仍需要增量財(cái)政或類財(cái)政工具打開空間。

7月政府性基金收入同比下降6.0%，降幅較上月收窄13.4個(gè)百分點(diǎn)，其中地方土地出讓收入同比下降10.1%，降幅較上月收窄14.2個(gè)百分點(diǎn)；政府性基金支出同比下降35.9%，降幅較上月收窄6.9個(gè)百分點(diǎn)?？紤]到7月專項(xiàng)債發(fā)行并未提速，我們認(rèn)為政府性基金收入增速回暖主要與土地出讓收入降幅收窄有關(guān)，政府性基金支出增速回暖則可能與專項(xiàng)債使用進(jìn)度加速有關(guān)。向后看，由于7月商品房銷售并未回暖，且成交土地總價(jià)的降幅有所擴(kuò)大，我們認(rèn)為土地出讓收入回暖的持續(xù)性可能不足。政府性基金支出和其他基建相關(guān)支出增速的提升可能仍需要增量財(cái)政或類財(cái)政工具打開空間。

▍風(fēng)險(xiǎn)因素：

財(cái)政政策超預(yù)期變化，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期變化。

本文源自：券商研報(bào)精選

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