業(yè)績(jī)持續(xù)承壓，靜待成長(zhǎng)機(jī)遇

【資料圖】

密爾克衛(wèi)(603713)

事件：公司發(fā)布2023年半年報(bào)，2023年H1實(shí)現(xiàn)收入45.28億元，同比下滑28%，其中Q2收入21.78億元，同比下滑32%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.53億元，同比下滑17%，其中Q2歸母凈利1.46億元，同比下滑14%。

貨代景氣下滑，化工需求疲軟，Q2營(yíng)收環(huán)比下滑。公司Q2實(shí)現(xiàn)收入21.78億，同比-32%，環(huán)比-7%。其中貨代/倉(cāng)儲(chǔ)/運(yùn)輸/全球移動(dòng)交付/分銷業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)收入6.18/1.76/4.83/1.46/7.54億元，環(huán)比+29%/-2%/+8%/-26%/-28%。Q2外貿(mào)需求疲軟，中國(guó)出口集裝箱運(yùn)價(jià)綜合指數(shù)CCFI環(huán)比Q1下滑15%，公司Q2收購(gòu)開(kāi)瑞物流，貨量增長(zhǎng)對(duì)沖運(yùn)價(jià)下行，收入實(shí)現(xiàn)環(huán)比改善。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疲軟，化工需求承壓，Q1/Q2化學(xué)原料及化學(xué)制品制造業(yè)價(jià)格指數(shù)PPI分別同比-6.3%/-12.3%，公司分銷業(yè)務(wù)受行業(yè)景氣影響短期承壓，2023Q1/Q2收入同比-5.7%/-29.8%。

Q2毛利率環(huán)比增加，費(fèi)用率因匯兌損益貢獻(xiàn)收益略有改善。公司Q2毛利率13.0%，環(huán)比Q1增加1.8pct，主要因?yàn)樨洿事杂性鲩L(zhǎng)以及低毛利的分銷業(yè)務(wù)占比下滑。Q2期間費(fèi)用率為5.23%，環(huán)比Q1降低0.64pct。其中銷售費(fèi)用率1.3％（+0.4pct），管理費(fèi)用率3.2％（-0.4pct），研發(fā)費(fèi)用率0.3％（-0.3pct），財(cái)務(wù)費(fèi)用率0.0％（-1.3pct），主因匯兌損益貢獻(xiàn)收益。

展望Q3，集運(yùn)景氣改善+煉廠開(kāi)工率回暖，公司業(yè)績(jī)有望環(huán)比改善。貨代行業(yè)景氣回暖，8月第二周CCFI小幅上漲，平均指數(shù)約為875，環(huán)比7月第四周上升1.04%。煉廠檢修逐漸完成，成品油地?zé)捚骄_(kāi)工率由7月第三周的59.8%提升至8月第二周的62.2%，產(chǎn)量逐步爬坡下化工物流需求有望改善。展望Q3，貨代價(jià)格隨海運(yùn)旺季景氣回暖，煉廠開(kāi)工率回升提振化工物流需求，公司下半年業(yè)績(jī)有望改善。

全鏈路布局持續(xù)推進(jìn)，物流供應(yīng)鏈服務(wù)能力穩(wěn)步提升。公司2023H1完成股權(quán)投資合計(jì)約4億元，收購(gòu)開(kāi)瑞物流、寶會(huì)樹(shù)脂、舟山中谷、SDL以拓展物流分銷等業(yè)務(wù)，提升華北地區(qū)的物流交付能力，擴(kuò)充了化學(xué)品分銷能力，進(jìn)一步增加新加坡的倉(cāng)儲(chǔ)配送及美國(guó)末端交付能力，未來(lái)公司將持續(xù)堅(jiān)持“投資+資源”的雙輪驅(qū)動(dòng)的模式充分挖掘產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值，實(shí)現(xiàn)物流供應(yīng)鏈全鏈路的貫通，補(bǔ)齊集團(tuán)業(yè)務(wù)短板，加強(qiáng)全球化布局，長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間廣闊。

投資建議：三方化工物流市場(chǎng)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，監(jiān)管趨嚴(yán)下行業(yè)格局由小散亂向頭部集中，公司通過(guò)自建及并購(gòu)持續(xù)夯實(shí)物流底盤(pán)，物貿(mào)一體化平臺(tái)解決行業(yè)痛點(diǎn)，物流+貿(mào)易互補(bǔ)發(fā)展下收入有望保持較快增長(zhǎng)。公司多業(yè)務(wù)并舉綜合物流服務(wù)能力持續(xù)增強(qiáng)，服務(wù)鏈條延伸推動(dòng)盈利能力持續(xù)上漲，業(yè)績(jī)較快增長(zhǎng)且具有很強(qiáng)的確定性。預(yù)計(jì)公司2023-2025年歸母凈利潤(rùn)分別為6.0/7.6/9.4億元，對(duì)應(yīng)2023-2025年P(guān)E分別為24x/19x/15x，考慮到公司成長(zhǎng)性，給予2024年25倍估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為115.13元，維持“買(mǎi)入-A”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1）宏觀經(jīng)濟(jì)景氣波動(dòng)導(dǎo)致需求低于預(yù)期；2）行業(yè)監(jiān)管政策變動(dòng)影響公司擴(kuò)張節(jié)奏；3）?；愤\(yùn)輸事故風(fēng)險(xiǎn)。

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